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Si bien es cierto que el margen EBITDA (ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización) se ha convertido en una de las variables de análisis financiero más importantes por los múltiples desgloses que se pueden generar con la misma, es muy importante analizar a detalle los desfases de información que se pueden generar al considerarla como una máxima en el resultado de flujos de efectivo de una empresa.
Normalmente, los inversores se centran en el flujo de efectivo, la utilidad neta y los ingresos o ventas, así como las medidas básicas de salud y valor corporativo. Pero en los últimos años, otra medida se ha deslizado en informes y cuentas trimestrales: ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (EBITDA por sus siglas en inglés). Si bien el EBITDA se puede usar para analizar y comparar la rentabilidad entre las empresas y las industrias, los inversionistas deben comprender que existen límites serios a lo que la métrica puede decirles sobre una compañía. Aquí vemos por qué esta medida se ha vuelto tan popular y por qué, en muchos casos, debe tratarse con precaución.
Analizando a detalle el indicador financiero EBITDA
El EBITDA es una medida de las ganancias. Si bien no existe un requisito legal para que las empresas revelen su EBITDA, de acuerdo con los principios de contabilidad generalmente aceptados (PCGA) de los EE. UU., se puede elaborar e informar utilizando la información que se encuentra en los estados financieros de una compañía.
Las cifras de ganancias, impuestos e intereses se encuentran en el estado de resultados, mientras que las cifras de depreciación y amortización se encuentran normalmente en las notas a la utilidad de operación o en el estado de flujo de efectivo. El atajo habitual para calcular el EBITDA es comenzar con la ganancia operativa, también llamada ganancias antes de intereses e impuestos (EBIT por sus siglas en inglés), y luego agregar la amortización y la depreciación.
El EBITDA comenzó a cobrar importancia a mediados de la década de 1980, cuando los inversionistas apalancados compraron compañías en apuros que necesitaban una reestructuración financiera. Usaron el EBITDA para calcular rápidamente si estas compañías podían pagar los intereses de estas operaciones financiadas.
Banqueros de compra apalancada promovieron el EBITDA como una herramienta para determinar si una compañía podría pagar su deuda en el corto plazo, por ejemplo, en uno o dos años. Observar el índice de cobertura EBITDA/interés de la compañía, en teoría, al menos, le daría a los inversionistas una idea de si una compañía podría cumplir con los pagos de intereses más pesados que enfrentaría después de la reestructuración. Por ejemplo, los banqueros podrían argumentar que una compañía con EBITDA de $ 5 millones y cargos por intereses de $ 2.5 millones tenía una cobertura de intereses de 2, más que suficiente para pagar la deuda.
El uso del EBITDA se ha extendido a una amplia gama de negocios. Sus defensores argumentan que el EBITDA ofrece un reflejo más claro de las operaciones al eliminar los gastos que pueden oscurecer el rendimiento real de la empresa.
El interés, que es en gran parte una función de la elección de financiamiento de la administración, se ignora. Los impuestos se excluyen porque pueden variar ampliamente en función de las adquisiciones y pérdidas en años anteriores; esta variación puede distorsionar los ingresos netos. Finalmente, el EBITDA elimina los juicios arbitrarios y subjetivos que pueden tener lugar al calcular la depreciación y la amortización, tales como vidas útiles, valores residuales y diversos métodos de depreciación.
Al eliminar estos elementos, el EBITDA hace que sea más fácil comparar la salud financiera de varias compañías. También es útil para evaluar empresas con diferentes estructuras de capital, tasas impositivas y políticas de depreciación. Al mismo tiempo, el EBITDA les da a los inversionistas una idea de cuánto dinero podría generar una empresa joven o reestructurada antes de tener que entregar los pagos a los acreedores y al recaudador.
De todos modos, una de las principales razones de la popularidad del EBITDA es que muestra un mayor número de ganancias que solo las ganancias operativas. Se ha convertido en la métrica de elección para las empresas altamente apalancadas en industrias con uso intensivo de capital, como el cable y las telecomunicaciones, donde a veces es difícil obtener beneficios de buena fe. Una empresa puede hacer que su panorama financiero sea más atractivo promocionando su EBITDA, desviando la atención de los inversores de los altos niveles de deuda y los gastos antiestéticos.
Los inconvenientes
Si bien el EBITDA puede ser un indicador de desempeño ampliamente aceptado, utilizarlo como una medida única de las ganancias o el flujo de efectivo puede ser muy engañoso. A falta de otras consideraciones, el EBITDA proporciona una imagen incompleta y peligrosa de la salud financiera. Aquí hay cuatro buenas razones para desconfiar del EBITDA:
1. No sustituye el flujo de efectivo
Algunos analistas y periodistas instan a los inversores a usar el EBITDA como una medida del flujo de caja. Este consejo es ilógico y peligroso para los inversores: para empezar, los impuestos y el interés son elementos de efectivo real y, por lo tanto, no son en absoluto opcionales. Una compañía que no paga sus impuestos del gobierno o no liquida sus préstamos no permanecerá en el negocio por mucho tiempo
A diferencia de las medidas adecuadas de flujo de caja, el EBITDA ignora los cambios en el capital de trabajo, el efectivo necesario para cubrir las operaciones diarias. Esto es más problemático en el caso de las empresas de rápido crecimiento, que requieren una mayor inversión en cuentas por cobrar e inventario para convertir su crecimiento en ventas. Esas inversiones de capital de trabajo consumen efectivo, pero se descuidan por el EBITDA.
Por ejemplo, Emergis, una compañía de soluciones de tecnología de información, destacó el EBITDA de $ 28.4 millones para el año fiscal 2005. Pero si consultamos el estado de flujo de efectivo de la compañía, veremos que consumió $ 48.8 millones en capital de trabajo adicional, que vuelve en gran parte Flujo de caja negativo de Emergis de las operaciones. Claramente, el EBITDA muestra una imagen financiera más prometedora que otras medidas.
Además, el EBITDA descuida los gastos de capital, un desembolso de efectivo crítico y continuo para casi todas las empresas. Considere US LEC, un pequeño proveedor de servicios de comunicaciones. En su informe de resultados del cuarto trimestre de 2005, la compañía reportó un EBITDA de $ 14.3 millones. Eso representa una mejora del 30% desde el cuarto trimestre de 2004, cuando reportó un EBITDA de $ 11 millones. Pero esta medida no toma en cuenta los elevados gastos de capital de la empresa. En cuanto a la presentación de 8-K de LEC de EE. UU., Vemos que la compañía gastó $ 46.9 millones en equipo de capital de red en el cuarto trimestre de 2005; para crecer, tendrá que seguir gastando anualmente para actualizar y expandir sus redes. Este número es significativo, pero no forma parte de la combinación de EBITDA.
Claramente, el EBITDA no toma todos los aspectos del negocio en cuenta, y al ignorar los elementos de efectivo importantes, el EBITDA realmente exagera el flujo de caja. Incluso si una empresa simplemente supera el EBITDA, no generará suficiente efectivo para reemplazar los activos de capital básicos utilizados en el negocio. Tratar el EBITDA como un sustituto del flujo de efectivo puede ser peligroso porque le da a los inversionistas información incompleta sobre los gastos en efectivo.
2. Obtiene cobertura de intereses
El EBITDA puede hacer que una empresa parezca tener más dinero para hacer pagos de intereses. Considere una compañía con $ 10 millones en ganancias operativas y $ 15 millones en intereses. Al agregar gastos de depreciación y amortización de $ 8 millones, la empresa repentinamente tiene un EBITDA de $ 18 millones y parece tener suficiente dinero para cubrir sus pagos de intereses.
La depreciación y la amortización se agregan de nuevo en base a la suposición errónea de que estos gastos son evitables. Si bien la depreciación y la amortización no son partidas en efectivo, no pueden posponerse indefinidamente. El equipo inevitablemente se desgasta, y se necesitarán fondos para reemplazarlo o actualizarlo.
3. Ignora la calidad de los ingresos
Si bien restar los pagos de intereses, los cargos por impuestos, la depreciación y la amortización de las ganancias puede parecer lo suficientemente simple, las diferentes compañías utilizan diferentes cifras de ganancias como el punto de partida para el EBITDA. En otras palabras, el EBITDA es susceptible a los juegos contables de ganancias que se encuentran en el estado de resultados. Incluso si tenemos en cuenta las distorsiones que resultan de los intereses, los impuestos, la depreciación y la amortización, la cifra de ganancias en EBITDA aún no es confiable.
Digamos, por ejemplo, que una empresa tiene una reserva excesiva o insuficiente para gastos de garantía, deudas incobrables o gastos de reestructuración. Si este es el caso, sus ganancias serán sesgadas y, como resultado, el EBITDA será engañoso. Además, si la compañía ha reconocido los ingresos de forma prematura o ha disfrazado los costos ordinarios como inversiones de capital, el EBITDA proporcionará poca información a los inversionistas.