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Temas clave para este año: Natixis Global Asset Management

Por David Lafferty, VP Senior –Estratega en Jefe de Mercados de Natixis Global Asset Management

 

Nuestros temas clave en 2017

  1. A pesar de los cambios significativos en todo el escenario geopolítico, esperamos que muchos de los temas de 2016 continúen este año.
  2. La economía global ganará cierto impulso, fomentada por un crecimiento más sólido y la confianza empresarial en EEUU.
  3. La Renta Variable global continuará al alza con mejores ganancias, pero este desempeño positivo está limitado por las valoraciones, mientras que la carrera post-electoral raciona las ganancias de este año.
  4. El aumento en rendimiento ha causado que los bonos de alta calidad sean “menos terribles” hacia el 2017. Los TIPS y bonos municipales ofrecen un valor relativo moderado.
  5. Un mayor crecimiento impulsará la calidad crediticia dentro de los sectores de bonos corporativos (alto rendimiento, créditos bancarios, etc.), pero las valoraciones no son tan atractivas como en 2016.
  6. Los mayores riesgos conforme a nuestra base en este año incluyen el estilo e inexperiencia de Trump, un Brexit sin orden, sorpresas inflacionarias y la burbuja de la deuda china.
  7. Menos confianza en el panorama: tanto los riesgos al alza como a la baja en nuestro escenario se elevan. Incluso en un entorno de crecimiento algo mejor, los inversionistas serán puestos a prueba por los impactos del mercado.

 

Tendencias Similares, Más Dispersión

2016 fue un año de cambios significativos en el mundo, desde el Brexit hasta el giro en las tasas de interés a mediados de año, a la elección de Donald Trump. A simple vista, pensaríamos que esto causaría cambios importantes en nuestro panorama económico y en los mercados de capital. Pero irónicamente, la mayoría de las tendencias que hemos anticipado ya sea han continuado o se han confirmado a partir de los eventos del 2016. Nuestras opiniones más generales por algún tiempo han sido que la economía global estaba ganando tracción gradualmente, que ello derivaría en ganancias corporativas y precios de acciones modestamente mayores, y en cierta presión al alza en las tasas de interés, marcando por esto una distancia de los retornos de los bonos. Los sucesos recientes en los mercados no han cambiado dichos temas general, pero han reducido la confianza de nuestras opiniones económicas y del mercado.

 

La economía global se acelera

Las economías más desarrolladas se debilitaron con crecimiento positivo pero menor al promedio en 2016. Creemos que 2017 proporcionará una leve alza. En EEUU, la triada de la administración de Trump que incluye recortes fiscales, gasto en infraestructura y desregulación impulsarán un crecimiento real del PIB de casi 2.0% a cerca de 3.0%. La combinación de recortes fiscales en el ingreso personal y mayor confianza proporcionarán un modesto impulso al alza en el consumo, si bien un programa de infraestructura podría ayudar a revertir la tendencia más larga de débil inversión gubernamental. Menos impuestos corporativos y una reducción en trámites regulatorios también podrán traer el tan esperado retorno a la inversión de capital. Los factores que podrían mitigar un mayor crecimiento en EEUU incluyen tasas de interés algo más elevadas y el efecto perjudicial de un dólar más fuerte en las exportaciones.

En resumen, el crecimiento estadounidense deberá mejorar, pero no a un ritmo precipitado. Por otra parte, el crecimiento en toda Europa deberá mejorar a la vez que nuevas señales indican que el continente finalmente pone la amenaza de la deflación en retrospectiva. Al margen, el apetito por la austeridad continua desvaneciéndose, por lo que esperamos un leve aumento en la flexibilidad fiscal. Los obstáculos continúan, pero los peores días de recesión para España, Portugal y Grecia parecen haber quedado atrás. En términos negativos, esperamos un mal divorcio entre el Reino Unido y la Unión Europea, pero esto no deberá descarrilar el mayor y más positivo impulso dentro de Europa. Si bien la economía británica se ha sostenido bien desde el referéndum, probablemente resentirá la peor parte del daño en las negociaciones del Brexit y podrá convertirse en el inconveniente en términos de crecimiento.

En Asia, vemos pocos cambios en la trayectoria para Japón. Los legisladores continuarán experimentando con el apoyo de las Abenomics, pero no podrán superar los retos demográficos del país a largo plazo. China sigue siendo el comodín. La temida desaceleración de 2014–2015 se ha detenido (junto con el arresto de muchos políticos y empresarios corruptos…) pero la burbuja de la deuda que soporta el actual crecimiento es insostenible a largo plazo. No hay forma de saber si el 2017 será el año en que reviente. Esperamos que China pueda continuar to protegiéndose con los NPLs en el sistema bancario, a la vez que se deshace poco a poco del exceso de capacidad industrial. Esto, sin embargo, es un exceso de optimismo, y es el mayor escenario de riesgo para nuestra proyección global modestamente positiva.

La estabilización del crecimiento en China ha hecho lo mismo para muchos países emergentes. Además, los precios de las materias primas han reganado su trayectoria e incluso están empezando a mejorar. Esto deberá beneficiar a los emergentes más importantes, desde Rusia a Brasil y México.

Por el lado de la oferta, sigue el viento contrario, junto con trazas de debilidad específicas por país, pero además, el crecimiento global deberá continuar mejorando.

 

Acciones: una extra polarización más que optimista

Nuestra proyección es que la mejora del crecimiento global deberá permitir que el mercado alcista de renta variable que se originó en 2009 continúe hacia 2017. El aumento de las ganancias de EEUU se volverá positivo después de que pase la depresión de la ganancia en el sector energía. Sin embargo, el consenso a favor de casi 12% en el aumento a las ganancias del índice S&P 500 para este año, como de costumbre, parece demasiado optimista. Las políticas de Trump en favor del crecimiento nos han hecho mejorar nuestra proyección de 3–5% en el aumento a las ganancias (lo que ya era demasiado alto para 2016) a 5–7% para este año. La pregunta final para los inversionistas en renta variable es si este crecimiento será por encima de las ya elevadas proporciones P/E o si las ganancias simplemente  "derivarán" en valoraciones más bajas. Lo primero (ganancias sólidas X P/E de estables a elevados) podría resultar en retornos muy sólidos de la renta variable estadounidense.

Asimismo, existe la posibilidad de que la carrera post-electoral ya haya "robado" los retornos de la renta variable de 2017. Los inversionistas alcistas podrían estar extrapolando las ganancias del futuro que ya se han generado. Por último, la predicción casi universal de un dólar más fuerte también podría impedir las ganancias a través del canal de exportación. Nos mantenemos optimistas con respecto a las ganancias solidas en la renta variable de EEUU este año, pero quizá no tan eufóricos como el consenso.

 

Bonos: menos terribles, menos fabulosos

El temor de una Trumpflación (crecimiento más inflación) envió el rendimiento por las nubes y los inversionistas en bonos entraron en pánico. Estas dinámicas básicas parecen apropiadas a medida que las tasas nominales se elevan junto con ambos componentes del rendimiento: tasas reales más altas (crecimiento más fuerte) y primas de inflación más elevadas. Pero como las acciones, aplica la misma advertencia: quizá gran parte de la Trumpflación ya se aplicó al mercado de bonos en 2016. ¿Presionarán las tasas al alza a los retornos de los bonos de calidad/soberanos en 2017? Probablemente, pero podría no ser el desastre que algunos inversionistas temen. En todo el mundo, las tasas ya aumentan drásticamente, lo que también deriva en rendimientos algo más altos al inicio (después de caer a niveles record a mediados de 2016). ¿Aún pensamos que los bonos de calidad parecen relativamente poco atractivos? Sí, pero los retornos deberán ser "menos terribles" a futuro. Dentro de los bonos de calidad, nuestra preferencia se mantiene en emisiones protegidas contra la inflación que pueden mitigar al menos una fuente de daño (mayor inflación). Para los inversionistas gravables en EEUU, contrario a la intuición, las menores tasas fiscales marginales propuestas han vuelto los bonos municipales más atractivos, no menos. Debido al menor desempeño post-electoral de los municipales, el diferencial de rendimiento relativo a los bonos del Tesoro estadounidense ahora es mayor, incluso después de considerar la reducción propuesta en el segmento fiscal más alto (de 39.6% a 33.0%). En el ámbito corporativo, nuestro optimismo extremo se ha desvanecido. Muchos de los mismos factores persisten hoy, incluyendo un riesgo de vencimiento/rotación y la baja probabilidad de una recesión. Sin embargo, en todo el espectro corporativo, los diferenciales de crédito más estrechos y precios más altos ya reflejan este buen escenario.

 

Riesgo e Incertidumbre

Un resumen de nuestras opiniones revela solamente modificaciones, y no grandes cambios, en nuestra perspectiva de inversión de 2016. ¿Será 2017 solo un "copiar & pegar" del año pasado en términos de construcción de portafolio? Creemos que no. Esta visión representa nuestros escenarios principales, pero la dispersión por encima y debajo del escenario principal se ha ampliado significativamente por varias razones:

  1. El arrastre del partido Republicano en EEUU. El Congreso ha permitido que el mercado aplique un nivel extremo de optimismo a la presidencia de Trump. Los mercados han fracasado en descontar una posibilidad muy real de políticas significativas o equivocaciones personales en relación con China (aranceles y política comercial), Rusia, o la caída de las corporaciones que son el foco del Presidente electo.
  2. Una negociación desordenada y destructiva de Brexit podría colapsar tanto al Reino Unido y la Unión Europea más allá de la opinión actual del consenso. Sería demasiado optimista presumir que las negociaciones procederán racionalmente y que "funcionarán."
  3. Los riesgos de la inflación son hoy significativamente más elevados a nivel global que en cualquier otro momento. Esto a su vez eleva el riesgo de una Fed más agresiva, temerosa de caer tras la curva de la inflación y/o un ascenso descontrolado de del dólar estadounidense. Ambos podrían impedir el crecimiento de la mayor economía del mundo. Junto con un mayor crecimiento y la salida de inversionistas en bonos, las tasas de interés podrían quedar sin ataduras en un entorno muy apalancado – más que contrarrestar el ímpetu del crecimiento de otros factores.
  4. Cada año, la deuda continua acumulándose en China en casi cada segmento de la economía, mientras los legisladores fracasan en instituir reformas significativas. Al controlar tanto a los bancos como a los mayores deudores (empresas estatales), los chinos pueden ganar tiempo. Sin embargo, no pueden repeler la ecuación de auge crediticio / ciclos alcistas. Con el tiempo, el riesgo aumenta, incluso si no podemos predecir el evento que lo detonará.

 

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