Perspectivas de renta fija para el año 2013

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El año 2012 ha demostrado una vez más a los inversores que la renta fija era una buena apuesta. Mientras que las letras del tesoro americano han ofrecido cerca del 4% en el año, la rentabilidad de los bonos europeos alcanzaba las 2 cifras porcentuales gracias a la reducción de la prima de riesgo tanto sobre la deuda estatal de los países periféricos como sobre la deuda corporativa. La cuestión ahora es si estos rendimientos están justificados y qué otras oportunidades podrían ser atractivas para el inversor de renta fija.
 

Deuda Soberna en 2013: un año de prudencia

La caída de los tipos de interés no ha sido ninguna sorpresa. Desde que estalló la burbuja de crédito en los países desarrollados, los bancos centrales no han tenido otra opción que combinar la aplicación de una política de tipos de interés cero con la compra masiva de títulos de deuda pública. El principal objetivo de los bancos centrales era reducir los tipos a largo plazo incluso acumulando más deuda pública.
 
Actualmente, incluso con un renovado interés por el crecimiento global, todavía se necesitan unos niveles de tipos bajos para evitar la congelación de los brotes verdes económicos. En cualquier caso, no hay que excluir un reajuste gradual de los tipos en 2013. En Estados Unidos, el fin de la Operación Twist puso en duda la adquisición de más deuda pública por parte de la FED. Aunque esta última ostenta, en promedio, casi un 30% de la deuda federal (incluso un 40% en determinadas emisiones a largo plazo), está por tanto alcanzando gradualmente su límite de acción. Y, aunque se espera que la FED mantenga sus tipos directores en el 0,25%, en 2013, la decisión sobre la estrategia de salida será más pronunciada en función de la caída de la tasa de desempleo. Sin olvidar que, con una cifra de crecimiento en torno al 2% y un déficit del 7% en 2012, la nueva administración Obama tendrá que hallar los compromisos presupuestarios necesarios para reducir la deuda federal, y evitar al mismo tiempo la trampa del precipicio fiscal de principios de año. Dentro de este contexto, creemos que los tipos a largo plazo en EE.UU. irán aumentando gradualmente por encima del 2%. El incremento será especialmente visible en el tramo largo de la curva, mientras que el tramo corto seguirá beneficiándose de la acción de la FED.
 
 
En Europa, las diferencias de valoración en los distintos Estados Miembros de la Unión Económica y Monetaria están empañando el panorama ligeramente. En vista de implosión que amenaza a la zona euro, las acciones conjuntas adoptadas por las autoridades monetarias y fiscales han resuelto el problema del contagio y reducido las primas de riesgo de los países periféricos a sus niveles mínimos en dos años. El año 2012 ha sido un punto de inflexión exitoso para la eurozona debido, principalmente, al BCE que, una vez más, se vio obligado a abandonar su doctrina con el fin de implementar una política monetaria expansiva. Aunque su iniciativa de finales de verano, el programa OMT (adquisición de deuda pública a corto plazo sin limitaciones) aún no se ha activado, sus poderes de disuasión bastaron para desalentar cualquier especulación. También se realizaron esfuerzos en el plano fiscal. Unos objetivos de reducción del déficit más relajados y unos costes crediticios más reducidos en Europa son ejemplos de las medidas de flexibilización que deberían ser implementadas en los programas de austeridad. Estos últimos, sin embargo, demostraron ser totalmente inviables, ya que la troika había subestimado el efecto multiplicador de los recortes fiscales y el desastroso impacto de las medidas de austeridad sobre el crecimiento.
 
Siguiendo el mismo criterio, no es sorprendente que se abandonara el proyecto PSI (reestructuración de la deuda a través de las contribuciones de los titulares privados), considerado como un factor que había contribuido al contagio en 2011. Dicho esto, ¿estaría realmente resuelta la crisis de la eurozona? En vista de los numerosos obstáculos, todavía es pronto para saberlo. Por consiguiente, la puesta en marcha del OMT implica riesgos de implementación subestimados por los mercados. Sus capacidades intervencionistas, su condicionalidad, así como el riesgo implícito de preferencia en el cobro por parte del BCE constituyen factores desconocidos que requieren una pronta clarificación para evitar que vuelva a producirse el contagio. En la misma línea, la inclusión de CACs (Cláusulas de Acción Colectiva) a principios de 2013 indudablemente hará que todos los mercados recapaciten sobre la compra por parte del BCE de deuda pública española en 2013 ya que podría someterlos a una reestructuración potencial. El segundo obstáculo para una resolución definitiva de la crisis estriba naturalmente en las previsiones de crecimiento y en el impacto de los programas de austeridad. Mientras que la eurozona podría seguir en recesión en 2013, el resurgimiento del riesgo político italiano y el riesgo fiscal español podrían prolongar el nerviosismo de los mercados. Tales riesgos nos llevan a seguir siendo cautelosos. Si recomendáramos la adquisición de deuda periférica, solo sería bajo determinadas condiciones, como la adquisición de deuda española emitida antes de 2013 con un vencimiento cercano a los 3 años y tras la activación del OMT. Los países centrales de la eurozona no son tan atractivos: esperamos una recuperación gradual de los tipos alemanes en respuesta a la expansión del balance financiero del BCE. Seguimos siendo cautelosos aunque los diferenciales de tipos de interés entre Alemania y el resto de países centrales estén en sus niveles más bajos.
 
Dentro de este contexto, en 2013, "En vista del alto precio que presentan numerosas emisiones, los inversores deberán recurrir a su ingenio para mejorar sus perspectivas de rentabilidad", señala Nicolas Forest, Responsable del de la estrategia de Tipos de Interés y Divisas en Dexia Asset Management. Les recomendamos que sigan diversificando su cartera vía deuda noruega denominada en moneda local. Con buenos fundamentales y un crecimiento más sólido que en Europa, creemos que es el momento adecuado para adquirir deuda noruega a corto plazo ya que ofrece un 1,20% más que los tipos alemanes. Igualmente, en un contexto en que el euro podría subir frente al dólar después de la activación del OMT, consideramos atractiva la deuda pública canadiense a corto plazo gracias al diferencial de rentabilidad del 0,70% que ofrece frente al bono americano. Por último, puesto que las economías de los países desarrollados continúan convalecientes tras la reciente crisis, seguimos monitorizando los países emergentes. “Su elevada tasa de crecimiento y su bajo nivel de deuda garantizan que los bonos emergentes sigan siendo una alternativa ineludible para los inversores de renta fija," afirma Nicolas Forest.
 

Deuda corporativa en 2013: sigue siendo interesante para los inversores

Después de la impresionante reducción de la prima de riesgo en más de 180bp y el bajo nivel de los tipos alemanes, la rentabilidad a vencimiento de los bonos corporativos – 2,18% – ha alcanzado su punto más bajo de los últimos 10 años. En un contexto de bajos tipos de interés, el año 2013 seguirá siendo favorable para el mercado de crédito. A pesar del sombrío clima económico en Europa, el flujo de liquidez y la búsqueda de rentabilidad seguirán funcionando como soporte para los bonos corporativos. Las políticas financieras de las empresas siguen siendo prudentes en vista de la incertidumbre que reina, y están encontrando facilidades a la hora de obtener refinanciación y además, se han encargado de construir un fuerte colchón de liquidez.
 
Sin embargo, un ligero deterioro de los fundamentales podría nublar el horizonte. La calidad crediticia empieza a empeorar tras unas ambiciosas rondas de recaudación de capital y un debilitamiento de los beneficios percibidos en Europa. Aunque hay una buena diversificación geográfica de empresas de calidad, las futuras publicaciones trimestrales podrían ser revisadas a la baja ante las elevadas expectativas. Por otra parte, el sector financiero, en el punto de mira desde hace cuatro años, sigue buscando una salud financiera sostenible mediante una mayor capitalización y un riesgo de balance más reducido, incluso si los beneficios se vieran mermados en el proceso. Los cambios legislativos, como la implementación de un marco de resolución, la directiva bail-in (reestructuración de la deuda) o incluso el mecanismo de supervisión bancaria europea están encaminados a lograr, a largo plazo, un sistema financiero más saludable y mejor equipado para hacer frente a las crisis.
 
El riesgo sistémico que pesa sobre Europa es ligeramente menor. Las inyecciones de liquidez por parte de los bancos centrales han supuesto una bocanada de aire fresco para los países del sur de Europa, y aunque haya habido propuestas para remediar la crisis de la deuda soberana, los retos políticos siguen siendo el centro de atención.
 
No obstante, la búsqueda de rentabilidad empujará a las primas de riesgo a sus niveles más bajos hacia finales del 2013. En vista de unos tipos monetarios cercanos al 0% y una oferta neta negativa (con obligaciones próximas a su vencimiento que exceden la débil oferta de nuevas emisiones), los bonos corporativos seguirán siendo interesantes para los inversores. En efecto, el crédito corporativo posee unos niveles de endeudamiento más saludables que otros activos de renta fija, con un ratio de rentabilidad/riesgo que permite a los inversores generar unos rendimientos de entre el 2% y el 3%, a la vez que les ofrecen una amplia selección de emisiones. "Otorgamos prioridad a la deuda bancaria senior, a los bonos covered y a la deuda corporativa no financiera ya que ocupan una posición dominante dentro de su sector y, en particular, en los países periféricos," explica Koen Van de Maele, Responsable del Departamento de Gestión de Renta Fija en Dexia Asset Management.
 
Para concluir: "A medida que avanzamos consideramos interesantes las siguientes alternativas al crédito de grado de inversión denominado en euros: crédito de grado de inversión denominado en dólares ya que ofrece una rentabilidad más atractiva para un crédito con una mayor calidad; el crédito con calificación BB de alto rendimiento en dólares, en vista del nivel contenido de riesgo de impago y la deuda emergente, que se beneficia de un entorno estimulante que muestra unos fundamentales sanos."
  1. #1
    Riovero

    Os rogaría que incluyérais al final un pequeño resumen o conclusión para los que somos menos avezados.
    Gracias