Estrategia Banca March. Junio 2013

Estrategia Junio 2013
 
Tal como ha pasado con el buen tiempo esta primavera, la recuperación económica mundial está tardando en llegar. Las políticas de austeridad en los países desarrollados y la complejidad del cambio de modelo de crecimiento en el mundo emergente, han lastrado el avance de la economía mundial en la primera parte del año. No obstante, esperamos una aceleración en el segundo semestre como resultado de menores tensiones financieras y una política monetaria flexible en gran parte de las regiones. Lo anterior se traduce en una previsión de crecimiento global de 3.3% para este año y 4% en 2014. 
 

Análisis de los mercados 

En la Eurozona, la debilidad ha alcanzado a las economías centrales y el BCE se ha visto obligado a reaccionar con una bajada de tipos y la 
extensión de subastas de adjudicación plena. Si esto no fuese suficiente, se esperan más estímulos. Al mismo tiempo, por el lado de la política comunitaria, se ha hecho un guiño positivo a la relajación de la austeridad. No obstante, las condiciones de crédito seguirán dificultando la recuperación hasta que se vean avances en la Unión Bancaria. Se prevé que la Eurozona siga en recesión hasta mediados de año y que sólo a partir del tercer trimestre vuelva a registrar tasas de crecimiento positivas. 
 
En España, el problema principal es el paro, que sigue castigando fuertemente al consumo. Pero la producción industrial se está recuperando; la contracción en marzo fue de sólo un 0,6% interanual frente al 6,5% de febrero. La flexibilización de los objetivos de déficit público y las menores tensiones financieras nos permiten esperar una salida de la recesión en 2014 de la mano del sector exterior que evoluciona muy bien gracias a la reducción de los costes empresariales. 
 
En Estados Unidos la economía avanza gracias al consumo, que se ve apoyado por la confianza de los consumidores ante unas mejores perspectivas de trabajo, del precio de la vivienda y de las bolsas. Aun así, Estados Unidos sólo crecerá un 2% este año, menos que su potencial, por el lento crecimiento de la inversión como consecuencia de las dudas sobre el alcance de los recortes de gasto del gobierno y, recientemente, los temores de la retirada de los estímulos de política monetaria. 
 
La actividad en China se ha frenado, la industria ha bajado su ritmo de crecimiento. No obstante, la inflación está controlada y permite al gobierno continuar con estímulos y apoyos a los consumidores. No creemos que la burbuja de crédito de la que tanto se habla se manifieste este año y, si pasara, se podría solucionar usando las ingentes reservas que tiene China. Pero los márgenes empresariales se ven castigados ante la mejoría en los salarios. 
 
Los países emergentes están pasando por un período de desaceleración causado por unas exportaciones y un comercio mundial menos dinámico. No obstante, casi todos están logrando controlar la inflaciónlo que les permite mantener o relajar sus políticas monetarias (a excepción de Brasil) para apoyar la demanda interna. Europa emergente sigue siendo la zona menos atractiva. Los países latinoamericanos que interesan desde el punto de vista de inversión están creciendo a muy buen ritmo (nuevamente, a excepción de Brasil, cuya evolución ha decepcionado). Los países asiáticos lo están haciendo aún mejor, y entre ellos los ASEAN, que están logrando una menor dependencia de las exportaciones y por lo tanto escapan de la desaceleración mundial. 
 

Inflación y tipo de cambio

El crecimiento de la economía, lento en general, ha provocado una inflación en descenso tanto en las regiones emergentes como en las desarrolladas. Esta tendencia continuará debido a la baja utilización de la capacidad instalada y al elevado desempleo en las economías desarrolladas - los sueldos no suben – a lo que se une la estabilización del precio de las materias primas. Prevemos una inflación mundial moderándose hasta 3%, a pesar de la política monetaria ultra laxa y al exceso de liquidez, que seguramente tendrán efecto inflacionista en años posteriores. 
 
Con respecto al tipo de cambio, esperamos que el dólar recupere posiciones ante el euro debido al diferencial de crecimiento entre Estados Unidos y Europa y la posible retirada parcial de los estímulos monetarios de la FED. En el corto plazo, el billete verde se ve oscilando en un rango de $/€ 1,25– $/€ 1,30. Por lo tanto, en los niveles actuales sigue siendo interesante mantenerlo en cartera. Con respecto al yen y libra, creemos que la mayor parte de su recorrido bajista está hecha. 
 
La política ultra expansiva de los bancos centrales ha seguido arrastrando las rentabilidades del activo monetario. En este contexto, no hay casi nada que ganar de los productos ligados al Euribor y poco o nada en las Letras del Estado, lo que nos lleva a seguir buscando mejor remuneración en los depósitos bancarios que han seguido la misma línea descendente pero dan una rentabilidad superior a la de letras y Euribor. 
 

Renta fija

En el mercado de renta fija, nos encontramos con unos bonos del estado caros (principalmente alemanes y americanos) y que no remuneran suficientemente el riesgo de caídas de precio por ascenso de los tipos de interés. Nuestra previsión es de unos tipos de referencia subiendo ligeramente hasta situarse, en 2014, entre 50 y 70 puntos base por encima de los actuales. En este contexto, seguimos prefiriendo bonos periféricos de corto plazo, aunque la prima de riesgo española haya bajado mucho y tiene, por lo tanto, un recorrido más limitado. 
 
Los bonos corporativos también se encuentran en niveles muy poco atractivos. Los bonos de alta calidad crediticia (o “investment grade”) ofrecen unas rentabilidades medias a cinco años del 1,75% en Europa y 2,7% en Estados Unidos, mientras los de alta rentabilidad (“high yield”) europeos ofrecen un 5% (un 1% más los americanos). La verdad es que el crédito se ve favorecido por un crecimiento sin tensiones inflacionistas, una abundante liquidez y buenos fundamentales empresariales. Pero la relación rentabilidad/riesgo se ha deteriorado significativamente lo que nos ha llevado a cambiar la recomendación de mantener una posición neutral en bonos corporativos (tanto los “investment grade” como los “high yield”) hasta infraponderar. 
 

Renta variable

En cuanto a la renta variable, debemos reconocer que la publicación de resultados del primer trimestre fue poco impresionante. En Estados Unidos la mayoría de las empresas batieron previsiones de beneficios, pero menos de la mitad superó sus previsiones de ventas. En la Eurozona, la temporada fue mediocre tanto en beneficios como en ventas. Más positivo es el hecho de que la revisión de las estimaciones de beneficios se esté estabilizando y que se adelanta un crecimiento del 9 % en los beneficios de 2013: aproximadamente un 7% en USA, un 5% en Europa y un 17% en emergentes. 
 
Esto hace que las valoraciones, tanto por múltiplos (PER por ejemplo) como por dividendos, sigan siendo razonablemente atractivas, aunque 
últimamente algo más vulnerables a cambios en las políticas de bancos centrales. En ese contexto, seguimos positivos en bolsa americana, por 
crecimiento y beneficios y en bolsa europea y emergente por sus atractivas valoraciones. 
 

Materias primas

Finalmente, seguimos sin hacer apuestas direccionales en el mercado de materias primas a pesar de que es posible que el petróleo vuelva a 
situarse en 110 dólares por barril de Brent y las materias primas industriales tengan también algún recorrido. 
 
Banca March
 
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