Pictet. Panorama Global Julio 2013

Luca Paolini, director de estrategia de Pictet AM y Olivier Ginguené, CFA, estratega jefe de Pictet AM, nos informan sobre el panorama en los mercados para el próximo mes de Julio.

Nuestros indicadores de ciclo económico sugieren mejora marginal de la actividad en Junio, principalmente en EEUU -mayor confianza del consumidor, órdenes de fábrica e indicadores de la vivienda-. Sin embargo la zona euro sigue en recesión, sin previsión de cambios significativos a corto plazo.  Además China sigue siendo nuestra mayor preocupación, con datos decepcionantes y limitación de la actividad de la banca a la sombra por su banco central. Hemos revisado el crecimiento de su PIB a 7,7% este año desde 8,1%. Otra preocupación es la subida en casi 1% de la rentabilidad de los bonos de EEUU. Allí el impacto será limitado, pues se beneficia de modesta inflación y mejora de las finanzas públicas. Los riesgos para la zona euro y mercados emergentes son mayores –se puede reavivar una crisis de deuda soberana y salida de capitales respectivamente-.
 
Es previsible que los inversores se centren en el comportamiento de mercados emergentes, en particular de China –cuyas cifras de crecimiento el segundo trimestre son clave-. Por otra esperamos que las rentabilidades de los bonos permanezcan alrededor de niveles actuales a corto plazo, aunque la tendencia a medio plazo es de aumento con la normalización de la política monetaria.
 

Aumentamos acciones a neutral

La corrección en los mercados de acciones ha sido significativa, pero los inversores han sobre-reaccionado al calendario de la Reserva Federal para reducir su programa de facilitación monetaria cuantitativa. De hecho el aumento de las rentabilidades de los bonos ha sido especialmente fuerte y especialmente exagerado en los bonos ligados a la inflación-. Los futuros han llegado a descontar aumento de 1% para los tipos interés de EEUU a finales de 2015.  Pero la Reserva Federal tiene mucho espacio de maniobra antes de que el crecimiento económico alcance sus previsiones (3% en 2014, lo que parece ambicioso). 
 
A ello se añade que las expectativas de aumento de beneficios empresariales se han reducido –con niveles de alertas más negativas desde 2001- así que hemos aumentado la exposición a renta variable, de neutral desde infra-ponderar. Estamos renuentes a aumentar más la exposición pues la transición aun estado de menor liquidez no será suave y puede causar daños, especialmente en la zona euro y mercados emergentes. Es previsible que los próximos tres meses los mercados sigan volátiles, aunque en rango lateral.
 

Mantenemos posiciones al alza en acciones de EEUU y a la baja en Europa

En este estado de cosas mantenemos posiciones al alza en acciones de EEUU y a la baja en acciones Europeas. Es previsible que el mercado estadounidense siga comportándose mejor gracias a un mayor crecimiento económico, robustos beneficios empresariales y dólar más fuerte, a pesar de que las acciones de EEUU están relativamente más caras, con una prima de hasta 27% respecto a las acciones globales.
 
Por sectores mantenemos posiciones defensivas en salud y consumo básico. Sobreponderamos tecnología, cuyas acciones están baratas y son insensibles al aumento de la rentabilidad de los bonos -tienen baja deuda y baja rentabilidad por dividendo-. Hemos reducido la exposición en servicios públicos a neutral -puede verse ser afectado por el aumento de tipos de interés- y nuestra principal infra-ponderación sigue siendo en finanzas -hay debilidad de préstamos bancarios y previsiones de estricta regulación -. Además no creemos que las acciones cíclicas estén en valor, pues el punto de inflexión está todavía algo lejos.
 
La venta masiva en los mercados mundiales de bonos en junio ha sido la mayor mensual desde 2004 (Merrill Lynch Global Bond Index). Pero los grandes bancos centrales, aparte de la Reserva Federal, no están en condiciones de endurecer las condiciones monetarias. El Banco de Japón continuará ampliando su balance y el BCE debe mantener su posición.  Dada la perspectiva de estabilización las valoraciones resultan atractivas y comienza a haber oportunidades tácticas en deuda de grado de inversión, pues estas empresas son disciplinadas en la gestión de sus balances. 
 
Por otra parte hemos aumentado tácticamente la exposición a deuda de mercados emergentes en moneda local e infraponderado sus monedas en previsión de más volatilidad.
 

Condiciones de liquidez deteriorándose

La base monetaria global está creciendo sólo al 6%, mínimo de dos años. Los préstamos en la zona del euro siguen contrayéndose y China, mediante un enorme aumento de tipos interbancarios, ha creado una crisis de liquidez para limitar el exceso de préstamo de la banca a la sombra.  Aunque en EEUU la oferta monetaria es más alentadora, el crecimiento de préstamos se ha estancado, con previsión de disminución del tamaño del balance de la Reserva Federal desde principios de 2014.
 

Sentimiento mixto

Nuestros indicadores de sentimiento presentan señales contradictorias y en conjunto una posición neutral en activos de más riesgo. Tras las últimas caídas los inversores muestran precaución, mientras la volatilidad implícita -coste asegurarse contra caídas- ha aumentado.  De hecho nuestro indicador compuesto sugiere que la venta masiva de acciones puede haber terminado.  Sin embargo no hay señal de que las acciones de mercados desarrollados hayan sufrido de capitulación del inversor. Sigue habiendo posiciones especulativas netas, deuda al margen cerca de máximos y además los fondos de renta variable de países desarrollados no han experimentado salidas netas. 
 

Neutral en acciones por valoraciones

Por valoración seguimos neutrales en acciones, pues su fuerte caída se ha compensado con aumento de rentabilidad de los bonos y reducción de previsiones de beneficios empresariales en Europa y mercados emergentes. Las acciones siguen baratas en relación con los bonos, pero la brecha entre rentabilidad de los beneficios y de los cupones se ha reducido a niveles de 2008 –de manera que la corrección parece acabada-.  Por precio/beneficios y precio/valor contable las acciones mundiales parecen valoradas apropiadamente.
 
Es previsible que el mercado estadounidense siga comportándose mejor gracias a una combinación de mayor crecimiento, robustos beneficios empresariales y dólar más fuerte, a pesar de que las acciones de EEUU están relativamente más caras, con una prima del 27% respecto a acciones globales.  Pero es previsible que las acciones europeas sigan comportándose peor, con crecimiento económico cero este año y un euro demasiado fuerte, restricción del crédito en la periferia de Europa y previsión demasiado optimista de aumento de beneficios empresariales del 14% en 2014. Las valoraciones están volviéndose atractivas pero no ofrecen suficiente descuento, entre otras cosas, por riesgos políticos.
 
Por su parte la venta masiva en mercados emergentes ha sido brutal y generalizada (hasta 15% en mes y medio) y los flujos de inversión sugieren que los inversores están capitulando. Ello puede proporcionar algunas oportunidades los próximos meses (China y Corea cotizan a menos de 8 veces beneficios esperados) y consideraríamos aumentar la exposición si mejoran los beneficios y la actividad económica en Asia y se extiende a otros mercados emergentes.
 

Hay oportunidades tácticas en crédito europeo grado de inversión

La venta masiva en los mercados mundiales de bonos en junio ha sido la mayor mensual desde 2004 (Merrill Lynch Global Bond Index). Pero, aparte de la Reserva Federal, los demás grandes bancos centrales no están en condiciones de endurecer las condiciones monetarias. El Banco de Japón continuará ampliando su balance, mientras el BCE debe mantener su posición.  En deuda de grado de inversión las valoraciones resultan atractivas y comienza a haber oportunidades tácticas, dada la perspectiva de estabilización para los bonos de referencia y perfil de crédito, pues estas empresas son disciplinadas en la gestión de sus balances.
 
Hemos reducido tácticamente la exposición a deuda de mercados emergentes en moneda local e infra-ponderado sus monedas en previsión de más volatilidad. A largo plazo la perspectiva de crecimiento y dinámica de esta deuda es la envidia del mundo desarrollado pero algunas monedas pueden verse bajo presión y volatilidad de flujos de inversión, especialmente en Asia. Los bancos centrales de algunos de estos países, ante las caídas de sus divisas, pueden verse tentados a elevar tipos de interés, incluso aunque su coyuntura económica requiera políticas monetarias laxas. A medio plazo probablemente aumentaremos las posiciones en varias de estas monedas, que ya están en sobreventa.
 
Sin embargo sobre ponderamos el dólar, pues la nueva posición de política monetaria de la Reserva Federal y relativa fortaleza de la economía estadounidense proporcionará apoyo al dólar respecto al euro.
 

Luca Paolinidirector de estrategia de Pictet AM

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