Pictet AM: Permanecemos "sobre-ponderados" en emergentes y Japón

El nuevo año ha comenzado con la deuda soberana y el oro comportándose mejor que las acciones, en medio de inquietudes sobre riesgo sistémico en mercados emergentes y desaceleración de crecimiento en China, con señales de que su sistema bancario está sometido a presión.

Presentamos las consideraciones y previsiones a corto plazo de Olivier Ginguené, director de estrategia y Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM. Consideran que a muy corto plazo persiste el riesgo, pues los flujos de salida de acciones emergentes no han alcanzado niveles extremos. Pero el nivel de deuda exterior y soberana en mercados emergentes sigue bajo y las balanzas por cuenta corriente positivas. Además la mayoría de estos países cuentan con cambio de divisa flexible y los flujos de inversión extranjera directa han seguido estables. Además la deuda de empresas de mercados emergentes no es tan vulnerable actualmente a desajustes entre activos y pasivos debido a divisas y las exportaciones pueden recuperarse con la depreciación de sus monedas. A ello se añade que nada indica que se avecine una crisis en regiones desarrolladas, siendo el momento de crecimiento sólido y la inflación controlada. La renta variable comparación con renta fija sigue barata.

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Permanecemos “sobre-ponderados” en emergentes y Japón

Mantenemos una moderada “sobre-ponderación” en renta variable y otros activos de riesgo, hasta el punto que consideramos la debilidad una oportunidad táctica para aumentar esta exposición. En concreto esperamos rentabilidades de las acciones de mercados desarrollados entre 5% y 10% en 2014 y mantenemos nuestra distribución regional: “sobre-ponderamos” Japón y mercados emergentes y estamos cautelosos en EEUU.

Hay que tener en cuenta que nuestros indicadores siguen apuntando a tasas de crecimiento que pueden superar el potencial a largo plazo. Empleo e inversión han sido flojos en EEUU pero la confianza empresarial continúa sólida y el consumo fuerte, de manera que el país puede crecer al 3% en 2014. Además en Europa los indicadores adelantados apuntan a recuperación significativa. Aunque Francia afronta dificultades, el índice de expectativas IFO de Alemania está acercándose a máximos y la mejora en la periferia continúa. Por su parte la recuperación de Japón también está adquiriendo ímpetu.

En renta fija permanecemos neutrales. Con el crecimiento económico mundial acelerándose las rentabilidades en deuda pública deben reanudar su trayectoria alcista y el dólar, la mayor divisa de reserva del mundo, se ve favorecido por el crecimiento económico en EEUU y la retirada de estímulo monetario de la Reserva Federal.

 

Menor liquidez y sentimiento neutral

El crecimiento monetario está desacelerándose en la mayoría de países, excepto en Japón y Reino Unido. Entre emergentes India, Turquía, Brasil, Sudáfrica están subiendo tipos de interés para frenar las salidas de capitales y China ha endureciendo el crédito para controlar el crecimiento de su sistema bancario en la sombra. Además la reducción de compras de bonos de la Reserva Federal en 10.000 millones mensuales está teniendo un efecto negativo en el mercado de vivienda -la refinanciación de hipotecas ha retrocedido a niveles de 2009- y en la disponibilidad de crédito para hogares. Pero la Reserva Federal será pragmática bajo el liderazgo de su presidenta, la conciliadora Janet Yellen, dispuesta, si la situación económica se deteriora, a aflojar el ritmo de retirada de estímulos o ajustar previsiones de tipos de interés.  Además prevemos que los balances de los bancos centrales desarrollados sigan expandiéndose este año, con mejora en la concesión de préstamos y probable relajación de criterios para calcular el ratio de endeudamiento de Basilea III.

Al mismo tiempo nuestros datos de sentimiento son neutrales. El indicador compuesto está volviéndose más positivo en activos de riesgo, sin bien aún no da señal fuerte de “compra”. Por otra parte la volatilidad implícita – coste de asegurarse frente a caídas– ha aumentado, lo que indica menor optimismo y limita el margen de nuevas caídas.

La renta variable de mercados emergentes, aún más barata

La renta variable comparación con renta fija sigue barata. Las acciones cotizan a precio/beneficios esperados 14 veces y precio/valor contable 1,9 veces, en línea con medias históricas. Pero las previsiones de beneficios pueden revisarse al alza por encima de 11% del consenso a lo largo del año. De hecho los beneficios el 4º trimestre han dado señales positivas empresas de EEUU, con márgenes empresariales resistentes y reactivación de recompras de acciones. Sin embargo en EEUU las valoraciones continúan altas y es probable queden rezagadas respecto a otros mercados si la situación económica mundial mejora. Por tanto, permanecemos “infra-ponderados”. Por su parte las acciones europeas no parecen baratas, con resultados bastante inferiores a las expectativas. Además los flujos hacia acciones europeas han sido muy fuertes, limitando el potencial, mientras la fortaleza del euro puede ser un lastre para los márgenes de beneficio de las empresas de la región.

Por otra parte las acciones japonesas siguen siendo una sólida propuesta, favorecida por el cambio de deflación a inflación y el programa de reforma estructural. Es más, los bajos precios de la energía y debilidad del yen deben proporcionar impulso a corto plazo.

En cualquier caso la renta variable de mercados emergentes es la clase de activo más barata. Cotiza con descuento de hasta 30% en precio/beneficio respecto a acciones de mercados desarrollados, la mayor diferencia desde 2005, lo que no concuerda con los fundamentales. Su peor comportamiento se remonta a 2010, cuando el crecimiento económico mundial empezó a desacelerarse y nuestros indicadores sugieren que muchos mercados emergentes están sobrevendidos, lo que limita el margen para otra corrección. Además el crecimiento mundial está reactivándose y las exportaciones pueden acelerarse, especialmente en países asiáticos. A ello se añade el bajo crecimiento de los salarios y débiles precios de las materias primas, que indican que las presiones inflacionistas pueden permanecer controladas a corto plazo e impulsar el consumo.

En concreto los países con clima político estable, necesidades de financiación gestionables y mercados bursátiles comparativamente baratos ofrecen mejores perspectivas, incluyendo Rusia y China. También nos atraen las acciones mexicanas y filipinas, aunque siguen caras, a 17 veces beneficios esperados.

Elevamos consumo básico a “neutral”

Por sectores, tras un fuerte recorrido, hemos reducido la exposición cíclica. De todas formas seguimos sobre-ponderando energía, materiales e industrias –este último sector ofrece sensibilidad a aumento de inversiones de capital-. Además, a partir de las mejores valoraciones, hemos elevado consumo básico a “neutral” –le favorece tanto la aversión al riesgo como el crecimiento mundial- y cuenta con vínculos con mercados emergentes-. Sin embargo, tras fuerte rentabilidad, hemos rebajado tecnologías de la información a “neutral”. Por otra parte telecomunicaciones es nuestro sector de mayor infra-ponderación, dadas sus cualidades defensivas, bajas perspectivas de crecimiento y elevadas valoraciones.

Elevamos deuda de mercados emergentes moneda local a “neutral”

La venta masiva de divisas emergentes nos ha brindado oportunidad de pasar a “neutral” en deuda de mercados emergentes moneda local. De hecho las subidas de tipos de interés en Turquía, India, Sudáfrica y Brasil señalan que estos bancos centrales combatirán la inflación. Incluso Turquía e India han aprovechado para esclarecer su proceso de fijación de tipos de interés. Además la pronunciada depreciación de algunas divisas debe favorecer mejoras en las balanzas por cuenta corriente en países como Turquía, Indonesia e India. En comparación con el pasado actualmente hay mucha más deuda de países emergentes en moneda local y la mayoría de estos países ha adoptado tipos de cambio de divisa flotantes. Así que la depreciación de estas divisas puede contribuir a impedir el deterioro de la solvencia soberana y facilitar el ajuste. A ello se añade que estas monedas están a una desviación estándar por debajo de valor razonable; nivel similar a los mínimos de 1998.

Sin embargo mantenemos la deuda empresarial grado de inversión en “infra-ponderación”, pues sus diferenciales de rentabilidad respecto a deuda del Estado siguen bajos históricamente. La deuda de alta rentabilidad parece más atractiva, con diferenciales que ofrecen compensación más que suficiente frente a riesgo de impago, especialmente porque estos emisores han ampliado los vencimientos. Además la baja rentabilidad de la deuda pública hace que la búsqueda de rentabilidad adicional sea clave en la distribución de los activos de los inversores. A ello se añade que la deuda de alta rentabilidad tiene menor sensibilidad a variaciones de tipos de interés.

  1. en respuesta a johngbra
    #3
    Carla Quinto

    Aunque, evidentemente sea más arriesgado, hay muchas gestoras que están apostando fuerte por ciertos países emergentes que no resultan tan influenciados por el tapering y cuyas tendencias demográficas muestran grandes oportunidades de inversión con población muy poco envejecida y con una clase media que está despegando. Siendo muy selectivos, puede ser una parte interesante de nuestras carteras.

    Saludos!

  2. #2
    johngbra

    Me gustan estos artículos que no siguen la corriente de todos "Cuidado emergentes! Cero exposición..." En mi opinión hay que tener de todo un poco y apostar fuerte jeje

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  3. #1
    José Manuel Durbá

    Es curioso pero a pesar del miedo que hay ahora a los emergentes, me han enviado bajo mano unos informes internos de dos bancos de gestión de patrimonios y aunque no recomiendan nada, la visión de los emergentes es muy parecida, en el sentido de que ven mas oportunidades que riesgos a medio plazo

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