¿Cómo llevar a cabo una asignación eficiente cuando todo está caro y hay tanta incertidumbre?

¿Cómo llevar a cabo una asignación eficiente cuando todo está caro y hay tanta incertidumbre?

A continuación tienen las recomendaciones de Fabrizzio Quiriguetti, responsable de multiactivos y renta fija en SYZ AM, sobre cómo posicionar sus carteras ante la incertidumbre actual. ¿Cómo llevar a cabo una asignación eficiente cuando todo está caro y hay incertidumbres por doquier? El crecimiento mundial se mantiene justo por encima de la velocidad de pérdida y es vulnerable a cualquier debilitamiento por su frágil dinamismo actual.
Teniendo en cuenta el agitado entorno macroeconómico y que las valoraciones no ayudan, resulta manifiesto que no tiene sentido asumir demasiado riesgo en las carteras, ni en renta variable ni en el de renta fija. Los principales obstáculos para un nuevo mercado alcista en renta variable emergente son unas perspectivas económicas muy pesimistas y el alto grado de incertidumbre política en muchas economías emergentes como Brasil, Turquía, Sudáfrica, Rusia, etc.

SYZ Asset Manegement

 

Mantenemos un efoque táctico: el catenaccio


A medida que se acerca el arranque de la Eurocopa 2016, me voy sintiendo algo así como un entrenador; con suerte, como uno que gana títulos... más como un Ranieri que como un Domenech, por así decirlo. Al tratar de analizar el contexto de mercado y los puntos fuertes y débiles de los activos para llevar a cabo una asignación óptima, mi principal prioridad es no perder dinero (ni el suyo ni el mío), para así poder seguir teniendo oportunidades de terminar ganando el partido. El desafío al que me enfrento actualmente es un terreno de juego en malas condiciones, con unas economías que intentan salir del paso, falta de dinamismo en lo que a crecimiento respecta, unos actores sobreendeudados, políticas monetarias poco eficaces y alguna que otra incertidumbre política en el horizonte. Dicho de otro modo, me siento un poco como Cantona jugando con un balón desinflado contra un equipo de zombis en otro planeta. ¿Fácil ? ¡En absoluto!

SYZ Percepción del riesgoAl analizar los activos de los que dispongo, me empiezo a preocupar de verdad. Actualmente, el efectivo tiende a suponer un coste (algo así como jugar con un guardameta español en la década de los ochenta). La deuda pública está tan cara que no puede brindar demasiada cobertura a mi cartera y corro el riesgo de marcarme un gol en propia puerta. La renta variable no brinda un efecto de amortiguación suficiente en lo que a valoraciones respecta (llamémoslo "capacidades técnicas insuficientes") para subir en el marcador durante periodos complicados o de incertidumbre en los mercados. Y encima, a veces, a estas clases de activos les cuesta jugar en equipo cuando las correlaciones cambian, o cuando protestan por las posiciones en las que les toca jugar en mi cartera a causa de una rotación sectorial repentina y considerable. Y, por último aunque no menos importante, el dólar se está comportando como un árbitro comprado, ya que se mueve al son de cualquier acción o declaración de la Fed.

Todo esto me hace pensar que los títulos que más rentabilidad ofrecen, la deuda emergente y las inversiones alternativas (los centrocampistas), tampoco están tan mal. En relación con el resto del equipo, quiero decir.
Así pues, me enfrento a un verdadero reto : ¿cómo llevar a cabo una asignación eficiente cuando todo está caro y hay incertidumbres por doquier ? Si sabe de dónde soy, no le sorprenderá que mi enfoque táctico actual sea el catenaccio : me limito a esperar un punto de entrada mejor, quizás a mediados de junio, cuando se disipen las incertidumbres sobre la Fed (conste que no esperamos una subida de tipos) y, justo antes del probable voto del Reino Unido en contra de una salida de la UE, robar el balón y hacer un rápido contraataque para poder brindarles también este año a ustedes y a todos sus clientes una interesante rentabilidad ajustada al riesgo. Hasta entonces, me limitaré a encender la tele, pillar una cerveza del frigorífico, disfrutar de los partidos e intentar que mi mujer no me saque tarjeta roja.

Entorno económico

Tras la disipación de las grandes preocupaciones sobre el crecimiento que surgieron a comienzos de año, la economía mundial se está volviendo a asentar en la tendencia expansionista positiva aunque lenta que ha imperado desde el año pasado. El crecimiento mundial se mantiene justo por encima de la velocidad de pérdida y es vulnerable a cualquier debilitamiento en su frágil dinamismo actual.
Aunque persisten las fuerzas deflacionistas estructurales, la inflación podría subir a corto plazo debido al rebote de los precios de la energía. Aun así, la política monetaria seguirá teniendo un marcado componente acomodaticio a escala mundial, puesto que la debilidad del crecimiento y los elevados niveles de endeudamiento garantizan el mantenimiento de unas condiciones de financiación laxas.

Crecimiento


El principal pilar de la actual expansión sigue siendo el consumo privado. La actividad industrial se está estabilizando tras la pronunciada ralentización de 2015, si bien la atonía de la inversión a causa de las anémicas perspectivas de crecimiento y la reducción de los beneficios empresariales están impidiendo un repunte significativo. Varias brechas que habían surgido el año pasado han dejado de ampliarseo incluso se están estrechando : dinámica de las economías emergentes frente a las desarrolladas, productores frente a importadores de materias primas, sector terciario frente a sector secundario, países periféricos frente a países del núcleo de la zona euro... Salvo en unos pocos países concretos, todas las economías están creciendo en torno a su potencial de crecimiento (a la baja), sin esperanza de que se registre una aceleración en los próximos trimestres.


Inflación


La recuperación de los precios de las materias primas y la energía, y las posibles presiones al alza en los salarios en algunas economías aumentan actualmente el riesgo de una aceleración a corto plazo en las cifras de inflación general. Sin embargo, la ausencia de dinamismo en la demanda, el exceso de capacidad, las fluctuaciones de los tipos de cambio y los factores deflacionistas estructurales (demografía, endeudamiento elevado) impiden cualquier intensificación continuada de las presiones inflacionistas a escala mundial.

SYZ inflación


Postura de política monetaria


En este contexto, los bancos centrales no tienen más remedio que atenerse a su propia postura marcadamente acomodaticia, con la única excepción de las situaciones en las que las devaluaciones de la moneda inflan peligrosamente la inflación. Los pocos bancos centrales a los que todavía les queda algo de munición están flexibilizando aún más sus políticas. Es poco probable que una aceleración a corto
plazo en las cifras de inflación general altere de manera significativa su postura, ya que no pueden permitirse el riesgo de ajustar las condiciones financieras, en vista de la elevada sensibilidad del crecimiento al crédito en las economías endeudadas. Aunque esto suponga que se les perciba "con retraso respecto de la curva de inflación" de forma temporal.

 

Economías desarrolladas


La economía estadounidense está adentrándose en el segundo trimestre con una actividad más firme, tanto en el sector terciario como en el secundario, lo que hace presagiar un rebote después del funesto primer trimestre. Sin embargo, varios indicadores dejan entrever la fragilidad del contexto económico subyacente. El descenso generalizado en los beneficios de las empresas, las condiciones más estrictas para la concesión de préstamos comerciales y la ralentización de la creación de empleo apuntan a la persistencia de los riesgos de caída en relación con el panorama de crecimiento estadounidense.
En la zona euro, el PIB finalmente ha vuelto a retomar sus máximos de 2008 tras un primer trimestre de sólido crecimiento, impulsado por el consumo interno a medida que se reduce el desempleo. En cambio, el Reino Unido está experimentando una ralentización generalizada, puesto que la incertidumbre previa al referéndum sobre su permanencia o no en la UE lastra la actividad. Es probable que esta tendencia se revierta en caso de votarse por la permanencia.
La economía japonesa está experimentando un marcado deterioro de los indicadores económicos y parece volver a coquetear con la recesión. La fortaleza del yen está pesando sobre los exportadores, pero los sectores orientados a la economía interna también están viéndose perjudicados. Las presiones sobre el BoJ para volver a flexibilizar su política van en aumento, aunque es probable que el estigma del fracaso de las medidas implantadas en enero, la próxima reunión del G7 y las elecciones a la Cámara Alta le lleven a no tomar una decisión hasta el verano. En Australia, pese a la reciente mejora de la dinámica de crecimiento, el banco central ha reanudado la tendencia de relajación monetaria para luchar contra las presiones deflacionistas.


Economías emergentes


El reciente repunte observado en China ya está desapareciendo, puesto que las autoridades no están dispuestas a dejar que el crecimiento impulsado por el crédito siga desequilibrando su endeudadísima economía.
La tendencia estructural de ralentización del crecimiento sigue vigente y aún ensombrece el panorama económico de países vecinos como Taiwán o Corea. Brasil, Sudáfrica y Rusia siguen afectados por la contracción económica y una elevada inflación, aunque esta última está experimentando una alentadora tendencia en el plano de los precios que podría abrir la puerta a una relajación de la política monetaria. Sigue reinando una gran incertidumbre política en Brasil incluso aunque el final del vacío de poder —con el nombramiento del Gobierno de Temer— pueda dejar la puerta abierta a la implantación de algunas reformas económicas muy necesarias. En Turquía, el descenso de la inflación está permitiendo al banco central flexibilizar su política monetaria y apoyar a una economía interna ya resistente, aunque la amenaza de un brusco descenso de la actividad turística durante el verano se cierne como una sombra sobre las perspectivas económicas.

 

Estrategia de inversión : principales conclusiones de SYZ AM

Riesgo y duración


"Desalentadoras" es probablemente el mejor adjetivo para describir las valoraciones de los activos en este momento. Los activos monetarios arrojan rentabilidades negativas en gran parte de Occidente. Los mercados de renta variable del mundo desarrollado presentan valoraciones razonables sólo por el hecho de que muchos mercados de bonos están más caros que nunca. Y, al mismo tiempo, la reactivación de los temores acerca de una subida de tipos por parte de la Reserva Federal perturba a los mercados. Los españoles tienen una cita con las urnas en junio con motivo de sus elecciones generales. Gran Bretaña se abrocha el cinturón de cara al referéndum sobre una posible salida de la Unión, y la selección suiza calienta motores para hacerse con la Eurocopa. Teniendo en cuenta este agitado entorno macroeconómico y que las valoraciones no ayudan, resulta manifiesto que no tiene sentido asumir demasiado riesgo en las carteras, ni en el componente de renta variable ni en el de renta fija. Por lo tanto, la puntuación de riesgo y duración permanece intacta y en niveles poco atractivos.


Mercados de renta variable


El panorama en el ámbito de la renta variable también se ha mantenido sin cambios en términos generales. Atendiendo exclusivamente a las valoraciones, Japón y Europa nos parecen moderadamente más interesantes que Estados Unidos. Aun así, la totalidad de las grandes plazas bursátiles se mantienen en el mismo nivel de preferencia relativa. Esto es debido a que el mercado de renta variable estadounidense contribuye considerablemente menos al riesgo general de la cartera que los demás mercados. Por tanto, las acciones estadounidenses representan un método efectivo para exponerse al riesgo de renta variable sin asumir demasiado riesgo general en la cartera. Además, todos los acontecimientos macroeconómicos mencionados anteriormente (salvo la predicción futbolística) son
moderadamente favorables para el dólar, lo que brinda una amortiguación adicional para la renta variable estadounidense. Nuestra postura con respecto a la renta variable emergente también sigue siendo la misma, con una leve preferencia por Asia frente a otras regiones. Sacar
partido de los mercados emergentes en el contexto de nuestro marco de valoración es complicado. El pronunciado abaratamiento de los mercados de renta fija emergente está menoscabando gravemente cualquier argumento de inversión a favor de la renta variable, al menos en la región de EMEA y en Latinoamérica. Y todo ello a pesar de que los beneficios empresariales y el coste intrínseco del capital están
mejorando en estas regiones. Los principales obstáculos para una nueva alza en la renta variable emergente son unas perspectivas económicas muy pesimistas y el alto grado de incertidumbre política en muchas economías emergentes como Brasil, Turquía, Sudáfrica, Rusia, etc.


Mercados de bonos


Los Gilt británicos parecen un poco menos caros que anteriormente pero, en general, los mercados de renta fija del universo desarrollado siguen mostrándose bastante apagados. Dentro de esta clasificación es digno de mención el mercado australiano. Es cierto que los rendimientos de la deuda australiana han alcanzado su mínimo a largo plazo; sin embargo, los tipos de interés siguen en el 1,75%, con margen de sobra para realizar recortes de ser necesario. Tal y como señalábamos en nuestras perspectivas económicas, el banco central sigue luchando contra la deflación, y podría realizar nuevas bajadas de tipos. Además, es probable que cualquier nuevo absceso de debilidad económica en China (que nos tememos que podría acaparar titulares más avanzado el año) intensifique la presión sobre el banco central australiano para adoptar una postura aún más acomodaticia. En los demás segmentos del universo de renta fija, nuestro análisis
también ha sufrido algunos cambios. Los bonos emergentes denominados en divisas fuertes han sido testigos de una espectacular compresión de los diferenciales de la deuda corporativa. Tomemos a Rusia como ejemplo : a principios de año, el rendimiento de la deuda pública rusa a siete años denominada en dólares rondaba el 5,3%, mientras que ahora, se sitúa en el 3,9%, tras repuntar desde el 3,7% hace algunas semanas. Teniendo en cuenta que los rendimientos de la deuda pública rusa habían cotizado tan sólo 100 puntos básicos por debajo justo antes de la inestabilidad de 2013 por la retirada de estímulos (cuando los rendimientos de los bonos emergentes alcanzaron mínimos históricos), resulta evidente que el mercado ha descontado numerosas buenas noticias en este mercado de bonos, tales como las nuevas subidas del precio del petróleo y la retirada de todas las sanciones económicas. En adelante, creemos que hay que ser muy selectivos a la hora de elegir qué bonos emergentes en divisa fuerte queremos comprar, por oposición a limitarse a exponerse al mercado en su conjunto. En nuestra opinión, Brasil, Sudáfrica e Indonesia todavía ofrecen cierto valor.


Mercados de divisas, inversiones alternativas y activos monetarios


Nuestra valoración de estas clases de activos no ha registrado cambios y los activos monetarios continúan en cabeza. Y si bien es probable que el dólar siga depreciándose, puesto que está algo caro, muy a corto plazo los riesgos para el billete verde se orientan al alza.

 

Perspectivas de inversión SYZ AM

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