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Blog José Luis Lobato

Análisis y valoración de Gestamp Automoción S.A.

Si quieres ver la tesis completa con todas las imágenes, tablas, anexos y bibliografía haz clic en el siguiente enlace: http://bit.ly/TesisGestampRankia

Gestamp

Gestamp es una compañía multinacional española especializada en el diseño, desarrollo y fabricación de carrocerías, chasis y mecanismos para los principales fabricantes de vehículos ligeros del mundo.

Gestamp con sede social en Abadiño (Bizkaia) cotiza desde el año 2017 en el mercado continuo español con el ticker GEST.

Presente en 22 países, en términos de facturación, Gestamp sería el número uno mundial tanto en carrocerías como en mecanismos y estaría entre los 3 mayores fabricantes de chasis.

Productos

La compañía dispone de una amplia gama de productos, fabricados fundamentalmente a partir de acero y otros materiales clave, que se integran en la carrocería del vehículo y definen su estructura. La actividad de Gestamp integra todos los procesos de la fabricación de los componentes, cubriendo de este modo toda la cadena de valor.

  • Carrocerías
  • Chasis
  • Mecanismos
  • Utillajes y otros productos

Tecnologías de estampación

Gestamp es líder mundial en procesos de estampación en caliente, tratándose de uno de los procesos de producción más avanzados para reducir el peso de la carrocería y aumentar la seguridad en caso de colisión. Sólo en estampación en caliente la compañía cuenta con más 90 líneas de producción en todo el mundo.

Tecnologías de soldadura

Gestamp también es referente mundial en soluciones híbridas de acero prensado combinado con otros materiales. La compañía dispone de 3 tecnologías de soldadura principales.

  • Soldadura y ensamblado
  • Soldadura láser de formatos
  • Formatos soldados

Historia

Durante sus más de 20 años de historia, la compañía ha crecido internacionalmente tanto de forma orgánica como inorgánica, convirtiéndose en un proveedor global y cumpliendo de este modo con el requerimiento de proximidad con sus clientes necesario en su sector.

Management y accionariado

Gestamp cuenta con la familia Riberas como principal accionista y está liderada por ejecutivos que cuentan con una gran experiencia tanto sectorial como dentro de la compañía, siendo las directivos aquí presentados los responsables del crecimiento y desarrollo de la compañía a lo largo de todos estos años.

Presencia internacional

Gestamp cuenta con una amplia presencia global a través de sus 108 plantas productivas repartidas en 22 países en cuatro regiones (Europa, Norteamérica, América del Sur y Asia), a las cuales se suman las 4 plantas en construcción (EE.UU., México, Eslovaquia y Marruecos) y los 13 centros de I+D, dando empleo en su conjunto a más de 43.000 trabajadores en el mundo.

El sector en España

El sector de la automoción genera un fuerte efecto multiplicador sobra la actividad económica, de forma que por cada euro de demanda de productos del sector, se generan 3,1 en el conjunto de la economía. Se trata por tanto, de uno de los ratios más altos de toda la industria, razón por la cual es considerado por todos los países como un sector estratégico y recibe importantes ayudas y estímulos.

Sector de la automoción en cifras:
2º productor de vehículos en Europa.
1º productor de vehículos industriales en Europa.
8º productor de vehículos a nivel mundial.
17 plantas de fabricación de vehículos.
+1.000 empresas fabricantes de equipos y componentes.
4º productor de componentes a nivel europeo.

Sector de los equipos y componentes en cifras:
36.240 millones de euros de facturación.
20.015 millones de € en exportación (55% facturación).
75% del peso en la cadena de valor.
2.200 millones de € en inversiones.
+1.530 millones de € de inversion en I+D+I.
364.000 empleos, de los cuales 225.000 directos.

El sector en el mundo

En cuanto al crecimiento mundial de la producción de vehículos, se prevé que durante los próximos años sea liderado por Europa Oriental, China, Suramérica e India.

Mercado

A pesar de los problemas que ha tenido el sector automovilístico en 2018, las tendencias actuales en el mercado global de carrocerías, chasis y componentes resultan optimistas para que Gestamp continue creciendo.

Durante los próximos años se prevé que los fabricantes de automóviles continúen centrándose en la estrategia “CASE” (Connetivity, Autonomous driving, Shared mobility and Electrification), realizando desinversiones a través de la venta de filiales dedicadas a la fabricación de componentes, como ha sido el caso de FCA y Renault – Nissan, fomentando por tanto la externalización a proveedores globales estratégicos como Gestamp. De este modo, a parte del propio crecimiento mundial del mercado automovilístico, habría que tener en cuenta un incremento de la externalización estimado del 7% en el mercado de carrocerías y chasis durante los próximos años.

Consolidación sectorial

El sector de la automoción está siendo uno de los más activos en cuanto a número de operaciones.

Por otro lado, al igual que sucede con los ensambladores, la industria de proveedores continúa con su proceso de consolidación, donde los 100 principales fabricantes de componentes
aglutinan a día de hoy la mitad de las ventas, porcentaje el cual, se prevé que ascienda al 60% para el año 2025. Se trata por tanto, de una tendencia clara a un menor número de actores pero de
mucho mayor tamaño y presencia internacional, obligando por tanto a Gestamp a seguir creciendo tanto de forma orgánica como inorgánica.

5 fuerzas de Porter

Canvas

DAFO

 

Cartera de clientes

Diversificación de las ventas por región

Desde 2007, la compañía ha reducido de manera muy significativa su dependencia del mercado europeo occidental, pasando de una cuota del 71% a menos del 50%. Destaca a su vez, el crecimiento en el resto de regiones del mundo, con especial atención a Asia, en la cual no había ventas y actualmente es el tercer mercado junto con Europa oriental.

 

Cuenta de Pérdidas y Ganancias histórica

En cuanto a la evolución de las ventas, debido al ramp up de las numerosas aperturas de estos años, la compañía ha estado creciendo con un CAGR del 6,8% desde 2012 a 2018.

Por otro lado, Gestamp tiene unos gastos directos con un peso importante al tratarse de una empresa de fabricación, no obstante se observa una evolución favorable por una lado, respecto a las ventas, contribuyendo a un crecimiento importante del margen bruto y por otro lado, respecto a los gastos generales, mejorando del mismo modo su apalancamiento operativo y dotando por tanto la compañía de unas economías de escala fundamentales en el negocio.

Balance histórico

Como hemos comentado anteriormente, como consecuencia del importante esfuerzo inversor realizado estos años, se observa un importante crecimiento del inmovilizado, llevando emparejado el correspondiente aumento de la deuda. Dentro del inmovilizado material, los terrenos y construcciones suponen el 30,2%, las instalaciones técnicas y otro inmovilizado material el 52,4% y el inmovilizado en curso y anticipos el 17,4%. Como consecuencia de la salida a bolsa en 2017 se producen unos cambios residuales en el capital social y durante todos estos años se ha cumplido con los accionistas con el correspondiente reparto de dividendos.

Cascada de flujos de caja histórica

Es en la cascada de flujos de caja donde se puede apreciar mejor el efecto de la apertura de las 15 nuevas plantas desde 2013, con un importante CapEx de mantenimiento y sobre todo de expansión, que ha tenido como como resultado un FCF negativo. En cuanto a los gastos financieros, la compañía se está beneficiando del coste de la deuda especialmente bajo que hay en la actualidad.

Cuenta de Pérdidas y Ganancias proyectada

En cuanto a las ventas, se ha proyectado una moderación paulatina de su crecimiento hasta alcanzar el 3% como consecuencia de una normalización en el ritmo de las inversiones futuras y la maduración de mercados emergentes en los que actualmente tiene presencia la compañía. También se ha apostado por continuar con su tendencia en el aumento de su apalancamiento operativo, pasando del 14,8% al 17%, teniendo como resultado un incremento gradual del margen EBITDA debido a las economías de escala. En cuanto a las provisiones se ha fijado un 2,8% sobre el activo total como objetivo a 6 años, los ingresos financieros aumentan a raíz del incremento de la tesorería y otros resultados financieros y participación en resultados en sociedades desaparecen al considerar se la liquidación de estos activos.

Balance proyectado

Después del gran esfuerzo inversor de los últimos años, la compañía ha anunciado que entre sus objetivos estratégicos se encuentra la reducción del apalancamiento financiero, habiendo proyectado con un objetivo de 2,5x EBITDA. En cuanto al capital social, dado que el crecimiento aquí planteado es de forma orgánica, no se ha planteado ninguna ampliación de capital para acometer la adquisición de algún competidor y en lo que respecta al reparto de dividendos, se ha continuado con un reparto del 30% del resultado del ejercicio.

Cascada de flujos de caja proyectada

En cuanto a las inversiones, se ha proyectado una reducción del CapEx de mantenimiento sobre el inmovilizado neto del 8,5% al 8% en 3 años y una disminución del CapEx de expansión sobre ventas del 7% actual al 5% en 9 años, respaldando de esta forma el futuro crecimiento de las ventas con sus correspondientes inversiones al tratarse de un negocio intensivo en CapEx. Respecto a las inversiones en circulante, se ha proyectado que los PMC, PMP y PMA actuales de 72, 77 y 27 días pasen en un plazo de 5 años a 60, 60 y 25 días respectivamente, impactando por tanto en la cascada de flujos.

Valoración por múltiplos de transacciones

Valoración por múltiplos de empresas comparables

Con el objetivo de hacer una selección de comparables lo más rigurosa posible, se han seguido los mismos criterios de selección que en la valoración por transacciones habiendo seleccionado en este caso sólo a los competidores más directos de Gestamp, es decir, aquellos que su principal línea de negocio es la fabricación de carrocerías y chasis para OEMs, dando lugar unos múltiplos extremadamente alineados en el caso de las ventas. Respecto a los múltiplos EBITDA, se puede ver en el gráfico la caída tan importante que han sufrido en 2017 los proveedores de automóviles como Gestamp, como consecuencia de los factores anteriormente comentados.

Valoración por descuentos de flujos de caja (DCF)

Conclusiones

A continuación se muestran las valoraciones por los 3 métodos más utilizados en valoraciones:

Como se ha comentado anteriormente, el sector de los fabricantes de componentes de automoción ha sufrido una caída muy importante en 2017, pasando de un pasando de un múltiplo EBITDA medio de 7,6x en 2016 a un múltiplo EBITDA medio de 4,8x en 2017, llegando en nuestro caso, con una selección de únicamente los competidores más directos de Gestamp, a 4,5x EBITDA. Teniendo en cuenta que la media de los 6 últimos años de este múltiplo ha sido de 7x EBITDA y que dicha media sí que está en sintonía con los múltiplos de los otros dos métodos de valoración, se opta por descartar utilizar el múltiplo actual de cotizadas para el rango actual de valoración de Gestamp.

En cuanto a los otros dos métodos de valoración, teniendo en cuenta que la muestra de transacciones recientes en el sector es lo suficientemente representativa, se opta por considerar que el valor empresa de Gestamp estaría en un rango de 7.000 y 7.800 millones de euros, considerando el múltiplo EV/EBITDA de transacciones como el límite inferior y el múltiplo EV/Ventas de transacciones como límite superior, encontrándose en el centro la valoración de 7.470 millones de euros por DCF.

Si quieres ver la tesis completa con todas las imágenes, tablas, anexos y bibliografía haz clic en el siguiente enlace: http://bit.ly/TesisGestampRankia

 
  1. #1

    Luis Angel Hernandez

    Enhorabuena por la tesis, de las más completas y mejor estructuradas que he visto en los últimos tiempos. Estuve siguiendo la exposición de Iván Martín sobre Gestamp en el Iberian Value y coincide en varios puntos sobre la valoración.

    Saludos

  2. #2

    José Luis Lobato

    en respuesta a Luis Angel Hernandez
    Ver mensaje de Luis Angel Hernandez

    Muchas gracias por tus palabras Luis Angel. Precisamente al ver el otro día que Gestamp había sido una de las empresas analizadas en el Iberian Value, me animé a colgar públicamente mi tesis, la cual había publicado hace un mes en mi linkedin y había hecho llegar a algunos profesionales para recibir su feedback. Seguramente me anime a publicar alguna más en el futuro :)

    Gracias de nuevo, un saludo.

  3. #3

    _D_pf_

    Grande Jose. Fantástico trabajo. Gracias por compartir

  4. #7

    tormarq

    Yo el principal problema que le veo a Gestamp es la falta de generación flujo de caja libre estos años y ver si en el futuro reducen su capex para poder generarlo .Pero muy buen análisis me ha gustado mucho.

  5. #8

    José Luis Lobato

    en respuesta a tormarq
    Ver mensaje de tormarq

    Muchas gracias por tu comentario! Estoy de acuerdo con lo que comentas.

    Respecto al capex, entiendo que cuando empiecen a funcionar las últimas plantas que se están construyendo y que cuando las que se han construido recientemente, alcancen su nivel de producción óptimo, las ventas seguirán creciendo durante los próximos años con una moderación del capex de expansión. Lamentablemente este tipo de empresas de fabricación requieren de un capex de mantenimiento y de un capex de expansión importante si quieres ser un proveedor global, lo cual es una desventaja respecto a otros sectores menos intensivos en capital, pero que en el caso de Gestamp, por otro lado, le está funcionando como una barrera de entrada respecto a otros competidores.