La cobertura "genuina" en la gestión de riesgos

Es ampliamente conocido entre los profesionales el papel fundamental que desempeñan los derivados en la gestión de riesgos financieros de las empresas. Sin embargo, es muy conveniente distinguir adecuadamente los efectos potenciales que los derivados pueden producir -dependiendo de la forma en la que son utilizados-- a efectos de evaluar de forma apropiada su eventual uso. Veamos resumidamente esa casuística.

La inversión o especulación

Una forma de utilizar derivados es la búsqueda de altos rendimientos, aceptando que se pueden producir altos quebrantos, al tratarse de contratos con alto apalancamiento. Si las expectativas del inversor respecto a la evolución del mercado se confirman, obtendrá mayores beneficios de los que hubiera percibido, si la inversión se hubiera realizado a través de un instrumento financiero no derivado. Recíprocamente, si dichas expectativas no se cumplen, se producirán los efectos contrarios.

Una característica singular de este tipo de uso de derivados es que no existen necesariamente otra u otras operaciones o posiciones de la empresa relacionadas con el subyacente del derivado que se contrata. 

 

El arbitraje

Otro posible uso de instrumentos financieros derivados es el arbitraje, mediante el cual, se pueden obtener beneficios en los casos en los que, eventualmente, el mercado ofrezca puntualmente alguna incongruencia en sus precios. Obviamente, también se pueden realizar operaciones de arbitraje con instrumentos financieros no derivados.

Algunas consideraciones sobre las operaciones de arbitraje podrían ser las siguientes:

  • Solo deben realizarse por parte de expertos familiarizados con este tipo de operaciones.
  • Deben tenerse en cuenta muchas limitaciones posibles: aspectos regulatorios, costes y comisiones de las transacciones, impuestos, etc. que podrían impedir que se consiga el efecto neto positivo que se persigue con el arbitraje.
  • Las situaciones anómalas en las que se pueden realizar operaciones de arbitraje son siempre transitorias; ya que, las propias operaciones de arbitraje corrijen rápidamente dichas anomalías del mercado.

 

Operación principal + derivado

Mucho más frecuente es el uso de derivados relacionados con otra partida o posición de la empresa. Es lo que generalmente se denomina cobertura.

Sin embargo, a veces se olvida que, en muchas ocasiones, con este uso del derivado lo que se realiza realmente es un cambio del perfil de riesgo de la empresa, que no garantiza su éxito final.

Veamos un ejemplo sencillo:

Una empresa tiene que pagar 2 millones de US$ dentro de 6 meses y no tiene más operaciones relacionadas con el US$. Podría decidir.

 
  1. No contratar nada: se verá perjudicada con las subidas del US$ y se verá beneficiada con las bajadas del US$.

  2. Contratar un forward de compra de 2 millones de US$ a 6 meses, obteniendo un cambio fijo: se verá beneficiada si el US$ sube y perjudicada si baja.

 

Podemos ver por lo tanto, que se cambia el perfil del riesgo. Con o sin derivado, el perfil de riesgo es distinto, pero sigue existiendo riesgo. En ambos casos, o acierta al 100% o fracasa al 100%.

 

Es cierto que la contratación del derivado puede tener efectos prácticos positivos en la empresa, ya que podrá realizar mejor sus proyecciones financieras, pero no garantiza el éxito de la operación.

 

Existirían, por lo menos, otras dos alternativas de gestión de riesgos a las antes mencionadas:

 
  1. Contratar un forward de compra de 1 millón de US$ (la mitad de la posición).

  2. Adquirir una Opción CALL sobre 2 millones de US$.

 

En el caso c) (forward por el 50%) existirá la seguridad de que la empresa acertará al menos en el 50% de la posición. El caso d) tiene un coste que la empresa puede asumir o no, pero que, si lo hace, no tendrá ningún riesgo adicional al coste de la prima de la opción.

 

Ver: “La distancia del acierto”. https://www.youtube.com/watch?v=6WFHebEJZtE


 

 

Lógicamente, las empresas deben decidir a alto nivel la política de gestión de riesgos que debe aplicarse a este tipo de operaciones. En la práctica, es frecuente que las empresas tengan posiciones abiertas de tipos de cambio de divisas, de tipos de interés, etc. En estos casos, deben calcular sus posiciones netas y sobre dichas posiciones aplican su política de gestión de riesgos, no solo respecto al instrumento a contratar (forward, futuro, swap, opción, etc.), sino también respecto al volumen de la contratación.


 

La cobertura “genuina”

Existe otro tipo de uso de instrumentos financieros derivados, que el autor de estas líneas denomina “cobertura genuina”, en el que son varias operaciones principales de distinto signo, que arrojan un margen positivo a los precios actuales, las que se complementan con uno o varios derivados que garanticen dicho margen.

En estos casos, ya existe un trabajo previo por parte de la empresa, que arroja un resultado positivo a los precios actuales, y que debe protegerse. No es una mera suposición sobre la evolución futura de precios.

Veamos un ejemplo sencillo:

El 31 de diciembre de 2019, una empresa cierra un contrato para entregar y cobrar una máquina, dentro de un año, al precio fijo de 2 millones de euros. En dicha fecha, la empresa cuenta con los siguientes datos:

  • Los costes fijos aplicables por la empresa para producir y entregar la máquina ascienden a 800.000 euros. 

  • Debe comprar 200 TM de la materia prima M dentro de 6 meses (30 junio 2020), siendo la cotización forward a dicho plazo de 4.500 euros/TM.

  • Desde 30 de junio de 2020 hasta 31 dic 2020, debe financiar la materia prima, siendo la cotización del FRA (forward rate agreement) para dicho período del 3%.

  • El spread que le aplican los bancos a la empresa es del 2%.

Con esta información, a los precios de 31 de diciembre de 2019, el margen de la empresa en esta operación, asciende a 277.500 euros, según detalle.

INGRESOS

euros

tipo

GASTOS

euros

tipo

Venta máquina

2.000.000

Fijo

Varios

800.000

Fijo

     

Mat. Prima (200x4.500)

900.000

Variable

     

Intereses (5%x900.000)/2

22.500

Variable

SUMA

2.000.000

 

SUMA

1.722.500

 

Sin embargo, este margen no está garantizado porque algunas partidas tienen valoraciones fijas (ingresos por venta y gastos varios) y otras están sujetas a cambios de mercado (precio materia prima y tipos de interés financiación). 

 

Por lo tanto, en este caso, lo que procede es que la empresa realice una “cobertura genuina” contratando un futuro de compra de la materia prima a 6 meses y un FRA (6,12) al 3% sobre 900.000 euros, con objeto de que el margen quede garantizado.

 

Dependiendo de la política de gestión de riesgos de la empresa, también podría contratarse una opción CALL para la materia prima. En tal caso, el margen será menor, pero será margen mínimo.

 

 

No solo la situación creada por el Covid 19, sino en circunstancias normales, se han podido observar algunos casos en los que, operaciones aparentemente de cobertura de algunas empresas, no han surtido el efecto deseado. ¿Existían políticas de gestión de riesgos apropiadas?

Felipe M. Herranz Martín

Director del Master en Auditoría y Riesgos financieros del IEB

Member of the User Panel Working Group at EFRAG

 

 

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