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Warren Buffett y la empresa excelente

EDITOR's CHOICE
Las enseñanzas y contribuciones de Warren Buffett al mundo del value investing[1]están contenidas en diversos libros que, curiosamente, no han sido escritos por su puño sino por otros autores, destacando a Mary Buffett y David Clark: estos dos personajes han recabado y compilado sus comentarios y opiniones sobre inversiones con el fin de adentrar al lector en su lógica y su línea de pensamiento.

El artículo anterior fue dedicado a uno de ellos, Warren Buffett y la interpretación de los estados financieros, en el cual se mencionó un concepto clave en su “universo”: la ventaja competitiva duradera. 
En este sentido, el magnate está interesado en invertir en aquellas empresas que posean esta cualidad y él mismo las puede detectar, precisamente, a partir del estudio de sus resultados financieros en los últimos años.
 
No obstante, esta obra sólo da una vista previa, o sneak peak, de la perspectiva del “Oráculo de Omaha” en el renglón del value investing. Otra obra denominada Buffettologia: las técnicas que han hecho de Warren Buffett el inversor más famoso del mundo, de Buffett/Clark, llegó para completar el “rompecabezas”, conformando guía de value investing desde la óptica del magnate: éste es un material de cabecera para inversionistas que desean “seguir sus pasos”. En este sentido, el basamento de este libro y del value investing, según Warren, es el principio de inversión con sentido empresarial, que consiste en seleccionar los activos con mayor tasa compuesta anual de rentabilidad y con el menor riesgo posible. Asimismo, este término implica contestar dos preguntas, alejadas de la visión del análisis técnico[2]: ¿qué beneficios puede generar la empresa (en el largo plazo)? y ¿cuál es el precio que se pide? En otras palabras:
 
¿Qué significa que <<la inversión es más inteligente cuando es más empresarial>>? Significa que uno deja de pensar en los valores como un fin en sí mismo y empieza a pensar en la economía de la posesión de las empresas que esos valores representan”
 
Precisamente, a Buffett le interesa estudiar lo que “hay tras bambalinas” de las empresas. Un primer acercamiento a este análisis es, en esencia, lo siguiente:
1) identificar su estructura de mercado,
2) identificar su modelo de negocios, y
3) analizar los estados financieros[3].

Entonces, él descubre a las empresas con una ventaja competitiva duradera e invierte en ellas. En Buffettologia, él profundiza y señala que estas compañías extraordinarias poseen la característica de valor intrínseco expansivo: esto representa que el precio de sus acciones seguirá incrementando en el largo plazo a pesar de presentar algunos reveses en el corto plazo que hagan caer su valor.

Asimismo, Warren le da la etiqueta de empresas excelentes a estas últimas, mientras que denomina empresas commodity[4]a aquellas que producen resultados inferiores. En este sentido, las empresas commodity poseen los siguientes atributos:

  1. Beneficios netos pequeños.
  2. Poca rentabilidad de recursos propios (ROE[5]). 
  3. No hay lealtad del consumidor a la marca.
  4. Muchos competidores.
  5. Exceso de capacidad[6].
  6. Beneficios netos erráticos durante varios años. 
  7. Alta dependencia por las decisiones de dirección por emplear bien sus activos tangibles y no de sus activos intangibles.
  8. Rigidez en el cambio de precios por parte de las compañías, ya que los consumidores se guían primordialmente por esta variable en un sector competitivo.
 
Por otro lado, el meollo está, evidentemente, en encontrar esas empresas excelentes que son la panacea del bienestar económico y la riqueza para los inversionistas. Para ello, los autores explican que Warren sigue dos estrategias particulares para encontrar y asegurarse de que son empresas relevantes para sus inversiones: una de carácter cualitativo y otra más del lado cuantitativo.
Con respecto al primer punto, el magnate formula nueve preguntas especificas: si el análisis de la empresa logra responder favorablemente a estas interrogantes entonces hay posibilidad de que ésta sea una de calidad excelente. A continuación, la guía de preguntas y lo que busca Buffett, poniendo como ejemplo a McDonalds de 1996:
 
  1. ¿Tiene la empresa un monopolio del consumidor fácilmente identificable? Si el inversionista reconoce inmediatamente la marca del producto o servicio, es probable que haya un monopolio del consumidor. Sin embargo, él advierte que no toda empresa reconocida resulta ser un buen negocio, por lo que debe seguir respondiendo a las otras preguntas. Por ejemplo, McDonalds ya contaba con miles de restaurantes a lo largo del mundo y era conocido por gran parte de la población mundial en aquel tiempo.
  2. ¿Son sólidos los beneficios de la empresa y muestran una tendencia al alza? A él le interesa que la empresa muestre un historial de beneficios netos crecientes en el tiempo: no es una empresa excelente si hay mucha fluctuación o pérdidas continuas en los beneficios. Para McDonalds, la tasa compuesta de crecimiento fue del 13.5% entre 1986-1996.
  3. ¿Está la empresa financiada prudentemente? Esto representa que no tienen una gran deuda a largo plazo, y pueden cubrirse con los beneficios netos en un tiempo razonable. Si la deuda a largo plazo tiene la finalidad de adquirir otros negocios debe cumplir con lo siguiente: esta obligación sólo debe ser contraída con la finalidad de adquirir empresas excelentes. En 1996, McDonalds poseía deudas a largo plazo de 35% de su pasivo total, y fuertes beneficios, lo que le hacía solvente.
  4. ¿Obtiene continuamente la empresa una tasa elevada de rentabilidad de capital para los accionistas? Consiste en verificar el famoso ROE. De acuerdo con los autores, la tasa media de rentabilidad de capital se estimó en 12%[7] y, para Buffett, un negocio excelente se ubica continuamente por encima del 15%. Esto también representa que los directivos de las empresas saben generar beneficios del negocio y de los beneficios retenidos para ganar más dinero para los accionistas. Para McDonalds, el valor fue de 18.25% en 1996, superior al 15%.
  5. ¿Retiene la empresa sus beneficios? A Warren le gustan las compañías que no utilizan sus beneficios generados en los años fiscales para la actualización de activos productos ni investigación/desarrollo de productos. Esto es, que retiene los beneficios para generar más valor para el negocio. Por ejemplo, McDonalds retiene el 84% de sus beneficios.
  6. ¿Cuánto tiene que invertir la empresa para mantener las operaciones actuales? Warren descubrió que debe invertir en empresas que ganen dinero, retengan los beneficios y no lo gasten para mantener sus operaciones actuales. Aquellas empresas con la ventaja competitiva duradera no tienen la necesidad de invertir constantemente en activos para mantener o expandir sus operaciones. McDonalds no tiene que invertir constantemente para mantener su posición en el mercado.
  7. ¿Puede la empresa reinvertir los beneficios no distribuidos en nuevas oportunidades de negocio, en expandir sus operaciones o en readquirir sus acciones? Una gran empresa retiene sus beneficios y los reinvierte en otras empresas que le proporcionan ingresos adicionales elevados. Además, Warren considera que, si una empresa utiliza sus beneficios para generar mayor rentabilidad, entonces conviene retenerlos. Finalmente, la recompra de acciones es sinónimo de mayor beneficio por acción para los inversionistas, al haber menos participantes a quienes repartir “las rebanadas del pastel”. La dirección debe tener la visión de generar mayor valor por los beneficios obtenidos del modelo de negocio. Por ejemplo, McDonalds sólo invierte para ampliar sus operaciones.
  8. ¿Puede la empresa ajustar los precios según la inflación? Una empresa excelente tiene la libertad suficiente para incrementar sus precios sin verse afectada por una caída en la demanda ni de sus beneficios. Una empresa commodity se ve afectada si aumenta el precio, ya que su demanda cae. La inflación no afecta la demanda de productos de McDonalds.
  9. ¿Incrementará el valor añadido de los beneficios no distribuidos el valor de mercado de la empresa? Aquí, Warren busca empresas que respondan al aumento de su valor económico en el largo plazo. En otras palabras, no busca acciones de compañías cuyos precios fluctúen principalmente debido a la especulación.
 
Con respecto a la parte cuantitativa, conocida como Buffettologia Avanzada, Warren señala que el inversionista debe proseguir con el análisis matemático si las preguntas anteriores fueron respondidas favorablemente: sobre todo, después de asegurarse que la empresa goza de un monopolio u oligopolio del consumidor, y que la dirección es honesta y está preocupada por generar beneficios para los accionistas.

Otra de las claves para tener en cuenta es el horizonte de inversión: el interés de los inversionistas no debe estar enfocado en lo que ganará al año siguiente sino más bien en los próximos diez años. Y, ¿Por qué? Esto se atribuye a una alquimia financiera, el interés compuesto: esto es que no necesariamente 2 más 2 es 4 sino 5, ya que la reinversión en años consecutivos genera un crecimiento de la inversión de forma no lineal sino tendiendo a ser exponencial.

Para predecir este futuro, Warren recomienda utilizar la tendencia histórica de indicadores financieros específicos. A continuación, sigue el procedimiento cuantitativo para determinar si una empresa es excelente, siguiendo el ejemplo de McDonalds[8]
 
Primera parte: tasa de rentabilidad inicial relativa a las obligaciones del Estado, pasos 1 a 4.
Segunda parte: acciones de la empresa como acciones/obligaciones, pasos 5 a 14.
 
  1. Obtener el valor relativo inicial a las obligaciones del Estado. Este paso consiste en dividir los beneficios por acción (BPA), que es el resultado de dividir los beneficios netos del año fiscal entre el número de acciones en circulación, entre la tasa de rendimientos de obligaciones del Estado, que es la tasa de rendimiento de los bonos gubernamentales a 10 años. En el ejemplo, McDonalds, con un BPA de 2.21 dólares y tasa de rendimiento en cerca del 7%, en aquel momento, es igual a un valor relativo de 31.57 dólares.
  2. Calcular la tasa de rentabilidad inicial. Este dato se obtiene al dividir los BPA entre el precio que cuesta adquirir la acción. En el caso de McDonalds, 2.21 dólares, el BPA, entre 41.95 dólares, el precio por acción de 1996, que resulta en una tasa del 5.2%.
  3. Estimar la tasa de crecimiento de los beneficios por acción, o la tasa de rentabilidad compuesta anual. Este dato se calcula tomando en cuenta el valor de hace 10 años como valor presente, el valor actual como valor futuro y el número de años, que son 10: esta tasa (incógnita) se obtiene ingresando esta información en una calculadora financiera. Para McDonalds, un valor presente de 11.82 dólares por acción y un valor futuro de 41.95, da una tasa de 13.5%. Para Buffet, este dato es un cupón en expansión, ya que cada año la acción te paga un poco más gracias al interés compuesto. Cuanto más tiempo se queda, más dinero recibe.
  4. Realizar el benchmark con las obligaciones del estado. En este paso, se compara la tasa de obligaciones del estado con las tasas de rentabilidad inicial y de expansión o tasa compuesta anual. Evidentemente, el inversionista debe buscar opciones cuya rentabilidad supere a la tasa de interés de referencia. En el caso de McDonald, la tasa inicial es del 5.2% pero promete un interés compuesto del 13.5% en el largo plazo, cuestión que es más atractiva que invertir en deuda gubernamental.  
  5. Obtener la tasa de rentabilidad de capital propio por acción. Para ello, se debe tomar el valor de capital propio por acción, que es la división entre el capital propio por el número de acciones, tanto de hace 10 años como hoy en día. Posteriormente, se sigue el mismo procedimiento que el paso 3, donde el valor presente es el capital propio por acción de hace 10 años y el valor futuro el valor del año actual. Para McDonalds, el valor fue estimado en 18.25%, aunque el libro no proporciona detalles para llegar a este número.
  6. Obtener la fracción de tasa de rentabilidad de capital propio que no paga dividendos. Esta información se obtiene mutiplicando la tasa por el porcentaje de acciones que no dan dividendos. McDonalds, 84% del total de la rentabilidad la retiene. Entonces, 18.25% x 84% =15.33%.
  7. Estimar el valor de capital propio por acción en 10 años. Mismo procedimiento que el paso 3, ahora se calcula el valor futuro (incógnita) ocupando valor presente, que será el valor de capital propio por acción en el presente, la tasa de rentabilidad calculada en el paso 6, y el tiempo son 10 años. El resultado para McDonalds es de 51.41 dólares para 2006.
  8. Calcular el precio por acción futuro, límite uno. Primero, se calcula el beneficio por acción a 10 años, que es la multiplicación de los datos obtenidos en los pasos 5 y 7. Para McDonalds, 51.41 x 18.25% = 9.38 dólares. Posteriormente, este resultado se multiplica por el múltiplo P/B promedio[9] de los últimos 10 años. Para McDonalds, este dato es de 16.7 y el resultado es 9.38x16.7 = 156.64 dólares. 
  9. Obtener el precio por acción futuro incluyendo dividendos, límite uno. El siguiente paso consiste en sumar los dividendos futuros en 10 años, que se calculan a partir del porcentaje que se paga como dividendos. Para ello, se elabora una tabla anual de beneficios, en la cual se calcula el beneficio futuro del año 1 al año 10 tomando en cuenta el BPA presente como año 0 y multiplicando por la tasa del paso 3, en cada año, de manera compuesta[10]. Posteriormente, este monto se multiplica por el porcentaje que se paga como dividendos y que se retiene. Para McDonalds, esto es el 16%. Al último, se suma los montos del año 1 al 10 correspondiente a los dividendos, que fue de 7.50 para McDonalds. Por último, este monto se suma al precio por acción futuro. Para McDonalds, esto es 156.64+7.50 = 164.14 dólares.
  10. Calcular el precio por acción futuro, límite dos. Primero, se obtiene el dato de beneficio retenido por acción para el año 10, y se multiplica por el múltiplo P/B del paso 8. Para McDonalds, 7.81 dólares de beneficio retenido y 16.7 del múltiplo P/B que da como resultado 130.42 dólares (7.81 x 16.7).
  11. Estimar el precio por acción futuro incluyendo dividendos, límite dos. Para ello, se suma el dato obtenido en el paso 9, en relación a los dividendos totales, a la cifra resultante del paso 10. Para McDonalds, 130.42 + 7.50 = 137.92 dólares.
  12. Agrupar los límites. En este caso, se consideran las cifras obtenidas en los pasos 9 y 11 y conforman un rango en el cuál posiblemente fluctué el precio de la acción en 10 años. Para McDonalds, el precio por acción posiblemente se ubique entre 137.92 y 164.14 dólares por acción.
  13. Calcular la rentabilidad compuesta de los precios por acción futuros. Este último paso consiste en calcular una tasa (incógnita) de rentabilidad proyectada, no histórica como aquella del paso 3. Para ello, el valor futuro serán los precios calculados en los pasos 9 y 11, mientras el valor presente será el precio que cuesta adquirir la acción en el presente. Para McDonalds, los valores futuros son 137.92 y 164.14 dólares, el valor presente 41.95 dólares y el plazo es de 10 años. Al realizar los cálculos, se obtienen dos tasas de rentabilidad, que es otro rango, de 12.6 y 14.6%. Estas cifras representan el rango de rentabilidad esperada antes de impuestos.
  14. Realizar el benchmark correspondiente, comparando rendimientos con otros activos financieros. Para McDonalds, se confirma que los rendimientos son muy atractivos, en comparación con el papel gubernamental. Por ende, Buffett seleccionó sus acciones en 1996.
 
A grandes rasgos, este es el procedimiento que Warren Buffett utiliza para detectar empresas excelentes y en las cuales tiene interés en invertir: mayores detalles sobre los componentes de este proceso se encuentran explicados a lo largo del libro de Buffettologia, por lo que es recomendable consultar el material en su totalidad. Siguiendo estos pasos, se responde fácilmente a las dos preguntas planteadas en el principio. Para concluir con este recorrido, Buffett señala que los inversionistas deben considerar los estragos de la inflación y las tasas impositivas en la riqueza personal. Por ende, ellos deben descontarlos de la rentabilidad generada por sus inversiones. Si el saldo es positivo, esto representa un aumento en su poder adquisitivo, y viceversa. 

Notas a pie de página:

[1] Value investing consiste en la adquisición de activos de calidad por debajo de su valor intrínseco o real de tendencia, con el fin de mantenerlo en el largo plazo.
[2] El análisis técnico se basa en las premisas de qué activo y a qué precio se deben adquirir con base en la psicología de los mercados.
[3] Esto proviene del libro Warren Buffett y la interpretación de los estados financieros.
[4] El el libro Warren Buffett y la interpretación de los estados financieros nombra a este tipo de empresas como mediocres.
[5] Beneficios netos entre capital social.
[6] Refiere a la capacidad de producción, siempre hay un exceso impulsado por las perspectivas de la demanda.
[7] Se tomaron en cuenta 40 años.
[8] Ejemplo contenido en el capítulo 44, Agrupandolo todo: ejemplos prácticos.
[9] Este dato se obtiene de portales especializados en finanzas. La explicación sobre su cálculo queda fuera de la presentación de este artículo.
[10] Por ejemplo, para el año 2, se multiplica la tasa por la base total obtenida en el año 1 (principal + rendimiento).
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